摘要
　　中信证券财富管理与中信里昂研究观点一致。根据中信里昂研究在2026年9月15日发布的题为《HDI concernseasing》的报告，中信里昂对金像电子（Gold Circuit）向更高层数HDI板转型信心日益增强，这得益于其在技术、人才和新产能方面的重大投资。公司规划中的产能爬坡与两家主要CSP客户的下一代ASIC时间表高度契合，而PCB层数从Trainium3的26层提升至Trainium4的34层，预计将推动显著的单机价值量增长。同时，PCB提价和成本传导改善应支撑毛利率自2026年三季度起环比复苏。
　　对HDI转型的担忧减轻
　　尽管市场仍对金像电子的HDI能力感到担忧，中信里昂认为，公司已招募了经验丰富的人才，并在HDI技术上进行了重大投资，以支持未来ASIC需求。泰国第二工厂和苏州第一工厂的新产能预计将从2027年下半年开始贡献，随后是苏州第二工厂于2028年上半年投产，这三项扩产均主要用于HDI生产。重要的是，产能爬坡应与两家主要CSP客户的下一代ASIC时间表高度契合。研究指出，金像电子应可维持其在AWSTrainium4中的领先地位，并受益于显著的单机价值量增长，这由PCB层数从Trainium3的26层增加至Trainium4的34层所驱动。
　　提价正在进行中
　　对于AI加速器PCB，中信里昂认为金像电子应可逐步将上升的CCL成本向客户传导。中信里昂的渠道调研显示，非AIPCB产品的报价正达到此前价格水平的3-4倍，头部PCB厂商的交期已延长至至少四个月。这表明行业供需环境正在收紧，并意味着2026年二季度看到的毛利率疲弱不应在未来几个季度持续。
　　催化因素
　　1）由美国CSP和企业客户驱动的服务器出货加速；2）服务器单机价值量增长；3）强于预期的网络需求复苏；4）笔记本电脑需求复苏。
　　投资风险
　　下行风险：（1）由于芯片短缺或供应链中断导致的订单调整；（2）弱于预期的云/数据中心资本开支需求；（3）Intel Eagle Stream和AMDGenoa平台采用慢于预期或发布延迟；（4）原材料价格进一步上涨，以及（5）全行业更激烈的竞争。
　　公司概况
　　金像电子（Gold Circuit Electronics，GCE）成立于1981年，在服务器PCB领域拥有第1的市场份额，并在笔记本电脑/服务器/网络业务方面有较大敞口。自2017年以来，公司已调整其战略，聚焦高端计算，包括高端笔记本电脑、云服务器、100G/400G交换机和IC测试板。