核心观点
　　中国气象局预计将于今年11月至12月前后形成一次超强厄尔尼诺事件，并大概率成为历史最强。通过复盘历史韵律，我们提出了厄尔尼诺行情的四阶段轮动框架“农业涨价预期→当期能源缺口→农产品供给滞后收缩→宏观定价再通胀”。大类资产方面：短期看，拉美等商品出口国货币承压、美元有韧性；农产品之间存在分化；贵金属随美元反向变动。长期看，农产品上涨存在明显滞后效应，资源国货币修复升值，美元有下行压力。行业风格方面：短期看，农业呈现经典的“涨预期、卖现实”；暖冬背景下煤炭石化价格存在下行压力；交运、电力、轻工受益于能源成本下降。长期看，农业、泛消费和上游资源品板块存在滞后效应。此外，我们构建并回测“厄尔尼诺ETF组合”，震荡市环境下组合创造超额的能力较强。
　　超强厄尔尼诺如何影响大类资产？
　　短期视角：（1）拉美等商品出口国货币承压，美元有韧性。（2）农产品减产并未导致价格系统性上涨，品类之间存在分化。（3）能源和工业金属受需求偏弱影响价格承压，但气候因素催生了天然气的局部性行情。（4）贵金属中期方向跟随美元指数反向变动。
　　长期视角：（1）农产品价格存在明显滞后效应，一年生品种（大豆、玉米）滞后效应较短，多年生品种（橡胶、棕榈油、可可、原糖）滞后效应较长。（2）待气候冲击的实质性影响落地后，资源国货币修复升值，美元或承压运行。
　　超强厄尔尼诺如何影响A股行业风格？
　　短期视角：（1）农业呈现出经典的“涨预期、卖现实”特征，超额收益大多体现在预期阶段，事件开始后超额明显转负。（2）受气候变暖影响，煤炭、钢铁等上游资源品在厄尔尼诺开始后超额收益逐步收敛并下行。（3）交运、电力、轻工等中下游行业或受益于能源成本下行、毛利改善，股价相对偏强。
　　长期视角：（1）农业具有显著的滞后效应，事件开始当年超额为负，开始后的次年和第三年均有正超额收益，价格传导下，泛消费板块多数呈现这一规律。（2）食品通胀持续一段时间后带动全球通胀预期上行，并逐步传导至工业品定价。上游周期资源品同样存在滞后效应，事件开始后的第三年迎来广泛上涨。
　　若年末形成超强厄尔尼诺事件，如何构建ETF组合？
　　短期看，今年暖冬概率上升，我们建议聚焦两大方向：（1）冬季能源需求预期可能偏弱，交运、电力、轻工有望直接受益于成本下行；（2）暖冬环境下居民出行活动可能增多，社服、交运等消费出行板块可能收益。
　　长期看，鉴于厄尔尼诺对通胀的影响存在滞后效应，我们建议将目光放在三个方向：（1）本次史上最强厄尔尼诺或对农产品减产的影响超预期，直接利好农业产业链，食品饮料也将受益于上游涨价传导；（2）伴随厄尔尼诺影响持续，高温干旱天气增多，水资源和电力相关板块或有上涨动能；（3）全球通胀预期抬升，叠加极端天气扰动资源品开采侧供给，上游周期资源品或受益于再通胀交易逻辑。
　　如何把握厄尔尼诺行情的轮动节奏？
　　我们提出厄尔尼诺行情的四阶段轮动框架：农业涨价预期→当期能源缺口→农产品供给滞后收缩→宏观定价再通胀，投资者可以通过行业强弱的聚集性特征来识别轮动节奏。
　　风险提示
　　样本数据有限；历史规律不代表未来；气候变化超预期；非气候因素扰动。