一、债市回顾：通胀扰动升温，超长端先强后弱
　　本周债市整体先强后弱，市场焦点转向海外通胀与流动性重估，超长端波动放大。周一，金融机构注资预期叠加基金、保险配置需求，推动长端收益率下行，30年期国债一度跌破2.16%；此后，出口保持高增、国内通胀读数回升，地缘冲突又推动油价突破100美元/桶，通胀交易和止盈压力逐步占优，长端下行空间收窄，超长端率先回吐涨幅。周三，50年期特别国债认购较强，一度稳定长端情绪，但未改变后半周偏弱格局。与此同时，资金面由宽松转为边际收敛，DR001、DR007从1.37%附近升至1.42%左右，对债市形成进一步约束。周五，美国PPI略超预期、油价继续上涨并带动美债收益率大幅上行，引发流动性收紧担忧，不过基金、保险逢低承接，使现券调整仍较克制。全周10年期国债由1.68%附近升至1.69%，总体保持窄幅震荡；30年期则经历先下后上。
　　二、资金面：边际收敛，跨税期波动可控
　　本周资金面由平稳偏松转为边际收敛，资金价格中枢小幅抬升。周初3个月期买断式逆回购等量续作，稳定中期流动性预期，DR001、DR007维持在1.37%附近；此后银行体系净融出逐步缩量，叠加税期临近，资金价格连续抬升，周五DR001、DR007均升至1.42%左右。资金利率虽边际上行，但尚未出现明显紧张。央行收短放长的组合操作体现出期限匹配与削峰填谷思路，提前安排9月14日至17日隔夜逆回购，流动性呵护态度明显。展望下周，税期、政府债缴款及中长期工具到期可能放大时点性扰动，需关注隔夜逆回购投放以及买断式逆回购续作力度。预计后续资金面整体维持适度宽松，时点性波动或有所放大，但资金利率中枢持续上行、形成趋势性收紧的概率较低，后续重点关注央行对政府债供给及季末流动性缺口的对冲节奏。
　　三、机构行为：长端追涨意愿分化
　　本周机构行为的核心特征是对长端的追涨动力阶段性下降。债市前半周受配置力量支撑，随后油价上行、通胀预期升温以及资金面边际收敛逐渐接管定价，机构由积极抢跑转向结构性防御。基金仍是主要配置力量，但对利率债尤其长端的追涨意愿下降，转而加强非金融信用债配置，通过票息弥补资本利得空间收窄。大型银行在季末资产补充需求推动下明显回补中短端，但继续减持超长债，说明其尚未全面拉长久期，仍受负债端、供给承接和组合波动约束。中小银行延续净卖出，抛售压力主要集中于短端，长端卖盘则有所收敛，收益率调整后已出现补仓迹象。理财延续低波配置思路，更偏好存单、短端利率债和二永债，以兼顾票息、流动性及季末回表需求。保险对超长利率债转趋谨慎，地方债配置也有所放缓，而券商开始承接超长债，反映长端筹码正由配置盘向交易盘转移。展望后市，税期、政府债集中供给、理财回表和机构利润兑现仍将限制长端追涨，若油价回落、资金重新转松，或超长端调整出更高性价比，或可形成更一致的增配力量。
　　四、债市策略：外部通胀强化扰动，债市仍将处于区间震荡
　　展望后市，债市预计将延续震荡格局，但海外通胀与油价上行将放大长端波动。美国8月CPI总量符合预期、核心CPI超预期，美联储加息预期大幅升温。在下周议息会议落地前，美债收益率处于高位，叠加油价突破100美元，海外压力将通过输入性通胀、汇率约束和风险偏好变化影响国内债市，其中超长债预计仍是主要波动来源。国内方面，8月CPI、PPI有所回升，进出口表现偏强，短期削弱了市场对基本面继续下行和货币政策快速宽松的预期；季末税期、政府债缴款及机构回表，也可能使资金波动阶段性加大。不过，当前内需还有待恢复，融资需求持续扩张动力有待加强，央行亦通过隔夜逆回购等安排提前稳定流动性预期，因此资金利率趋势性上升、债市转入持续调整的基础并不充分。预计短端仍主要受政策利率约束，长端在通胀风险、供给节奏及止盈情绪影响下维持更高弹性。若美联储政策落地后加息预期不再上修、油价见顶回落，外部利空有望逐步消化，国内基本面和配置需求将重新占据主导。操作上逢调整配置，维持中性久期，并在30Y-10Y利差偏阔时分批布局超长端。重点跟踪9月17日美联储议息会议与国际油价走势，同时关注税期前后央行公开市场投放力度。
　　风险提示：经济基本面超预期，政府债供给节奏超预期，稳增长政策超预期