公司26H1实现营收487亿元，同比-13%。单车收入达25万元，同比-6%；归母净利润-40亿元，同比-329%。Q2实现营收257亿元，同环比-15%/12%；归母净利润-17亿元，同环比-256%/+26%。9月2日，新一代理想MEGA上市，售价50.98万元，终端锁单表现优异。考虑到公司L系列换代销量改善明显且其他车型新车将持续上市，叠加公司技术持续迭代，并实现全栈自研闭环，维持“买入”评级。
　　单车ASP维持稳定，毛利率环比改善
　　公司26Q2销售新车9.8万辆，同比-16%; 26Q2综合毛利率/车辆毛利率分别为11.0%/9.4%,同比-9.0/-10.0pct，环比+3.1/+3.3pct，受存储及原材俩价格提升影响，公司毛利率同比大幅减少，但得益于L9上市，毛利率实现环比改善。单车ASP/毛利分别为24.4/2.9万元，同比-0.7%/-44.3%，环比+8.3%/+51.8%，主要系L系列换代完成，市场主要为中高端市场。费用端，26Q2期间研发/SG&A费用分别为28/23亿元，同比-1.2%/-16.2%，环比+2.0%/+11.2%，SG&A同比下降主要由于员工薪酬减少。我们认为，随着新车上市放量，产品结构优化及规模效应恢复有望支撑毛利率逐步修复。
　　L系列换代销量显著提升，关注下半年i9、MEGA新车上市
　　26H1公司完成L系列换代，推出全新一代理想L9和全新理想L8两款新车，均提供Ultra和Livis两个版本。全新一代理想L9 Ultra版售价45.98万元，Livis版售价50.98万元；全新理想L8 Ultra版售价36.98万元，Livis版售价42.98万元。L95/6/7月销量分别为2570/6106/4158辆。全新L8从六座调整为旗舰五座SUV，换代前5月批售仅421辆，换代后7月销量冲至6210辆。下半年纯电旗舰SUV理想i9计划9月发布，基于800伏高压平台，CLTC综合续航预计超800公里。MEGAHome版本于9月2日正式上市，全国统一零售价50.98万元，其外观升级呈现更强质感，增加全新配色及轮圈，同时还升级为4颗激光雷达驾驶辅助系统，并配备后轮转向系统和800V主动防倾杆等。我们看好更高单价车型上市后进一步改善公司毛利。
　　全栈自研闭环成型，全球化战略再提速
　　智驾方面，26H1公司完成自研芯片马赫M100量产上车，采用5nm车规级工艺，单芯片算力达1280TOPS，算力利用率超80%，并已在L9 Livis和L8 Livis版上车。下半年OTA规划清晰：9月实现全场景自主倒车、窄路会车等能力，12月智驾反应速度压缩至0.2秒。公司已实现从芯片、编译器、操作系统到AI算法、域控制器的全栈自研闭环。出海方面，26H1公司全球化战略显著提速。4月签约阿联酋Al Fahim Motors、沙特Mohamed YousufNaghi Motors两大头部经销商，携L系列正式进入中东市场；5月起陆续进入中国澳门、柬埔寨、老挝、缅甸等市场。7月全新理想L9在哈萨克斯坦上市。公司出海节奏有条不紊，看好新市场进入后带动销量提升。
　　盈利预测与估值
　　考虑到汽车行业竞争加剧，我们下调公司26-28年收入为1276/1500/1703亿元（较此前-6%/-2%/-1%），下调26-28年GAAP净利润预测至-26/11/48亿元（较前值转亏/-75%/-45%）。采用可比公司估值法，可比公司26年平均0.64x PS，我们维持给予公司20%溢价，对应26年0.8x PS（前值26E1x PS），对应目标价54.88港币（前值72.75港币），维持“买入”评级。
　　风险提示：消费需求不及预期、供应链短缺。