核心观点
　　2026H1公司实现收入36.25亿元，同比增长13.6%；归母净利润0.54亿元，上年同期亏损0.98亿元；经调整归母净利润1.16亿元，上年同期亏损0.51亿元。订阅收入20.28亿元，同比增长20.4%，订阅ARR达到44.13亿元，同比增长18.3%；AI原生产品收入2.96亿元，同比增长189.0%，签约合同金额6.05亿元，同比增长159.2%，成为新增增长动能。考虑订阅业务规模效应及经营杠杆持续释放，AI原生产品签约加速、全球化布局稳步推进，预计公司业绩将持续高速增长，2026-2028年营业收入分别为78.82/88.66/99.71亿元，同比分别增长12.50%/12.49%/12.46%；净利润为4.01/8.02/10.87亿元，同比分别增长331.99%/99.70%/35.56%，对应PE 71/36/26倍，维持“买入”评级。
　　事件
　　金蝶国际发布2026年半年报。2026H1公司实现收入36.25亿元，同比增长13.6%；实现归母净利润0.54亿元，上年同期亏损0.98亿元；实现经调整归母净利润1.16亿元，上年同期亏损0.51亿元。
　　简评
　　订阅规模效应持续释放，经营杠杆推动盈利转正。2026H1公司实现收入36.25亿元，同比增长13.6%；订阅收入20.28亿元，同比增长20.4%，订阅ARR达到44.13亿元，同比增长18.3%。归母净利润0.54亿元，上年同期亏损0.98亿元；经调整归母净利润1.16亿元，上年同期亏损0.51亿元。整体毛利率同比提升2.1pct至67.7%，主要受益于高毛利订阅收入占比提升，以及实施、咨询运维服务及其他业务毛利率改善。销售/研发/行政费用率分别为36.7%/22.3%/10.2%，同比分别下降2.9/2.0/0.6pct，毛利率提升与费用效率改善共同推动利润转正。经营活动现金流由上年同期净流出0.18亿元转为净流入1.42亿元；合同负债达到46.45亿元，较2025年末增长5.9%，应收账款约1.90亿元；人均创收同比提升20.8%，经营质量持续改善。
　　AI+SaaS基本盘稳健增长，产品收入结构加快向AI原生迁移。按产品口径看，1）AI原生产品收入2.96亿元，同比增长189.0%，收入占比同比提升4.9pct至8.2%。2）AI+SaaS产品收入27.70亿元，同比增长10.3%，其中订阅收入16.70亿元，同比增长13.5%，订阅收入占比达到60.3%；大中型企业市场收入19.67亿元，同比增长8.5%，其中订阅收入10.29亿元，同比增长10.1%；小微企业市场收入8.03亿元，同比增长15.3%，其中订阅收入6.42亿元，同比增长19.4%。3）其他产品收入5.59亿元，同比下降3.6%。上半年国际业务签约企业客户约140家，公司持续完善东南亚、中东等地区的本地服务网络及多语言、多币种、财税合规能力，全球化布局稳步推进。
　　AI原生产品签约提速，中长期收入结构目标明确。2026H1 AI原生产品订阅收入1.46亿元，同比增长282.9%；签约合同金额6.05亿元，同比增长159.2%。根据公司一季度披露的2.30亿元测算，单Q2签约合同金额约3.75亿元，环比增长约63%。金蝶AI套件已贡献大中型市场新购订阅金额的67%；灵基自5月20日发布后已签约26家客户，上线40余个智能体，覆盖财务、供应链、采购及制造等领域，AI原生产品逐步由客户验证转向规模化收入贡献。公司维持2026年AI原生产品收入超过10亿元、集团收入双位数增长、订阅收入增长20%左右、经调整归母净利率提升至7%左右及经营活动现金流增长20%以上的目标；同时维持2030年“用AI再造一个金蝶”的规划，目标收入结构中AI原生产品与AI+SaaS各占50%，AI原生业务有望成为公司中长期增长的核心驱动力。
　　投资建议：考虑订阅业务规模效应及经营杠杆持续释放，AI原生产品签约加速、全球化布局稳步推进，预计公司业绩将持续高速增长，2026-2028年营业收入分别为78.82/88.66/99.71亿元，同比分别增长12.50%/12.49%/12.46%；净利润为4.01/8.02/10.87亿元，同比分别增长331.99%/99.70%/35.56%，对应PE71/36/26倍，维持“买入”评级。
　　风险分析
　　（1）盈利不及预期风险：前述报告的盈利预测内容是基于业务正常发展的中性判断，如果宏观经济环境持续弱势，企业对于数字化的需求延迟甚至收缩，可能会对公司的经营造成不利影响；
　　（2）市场竞争风险：ERP领域主要竞争对手包括海外的SAP、Oracle，以及国内的用友网络、浪潮软件等。上述海外龙头具有较大资产规模和较久品牌认知度；国内对手则同样具备本土化的优势。随着竞争逐步加剧，如公司不能充分发挥和维持现有的竞争优势，则有可能导致公司市场份额的下降，从而导致公司业务毛利率和盈利能力下滑；
　　（3）产品研发不及预期风险：公司在核心云产品持续投入研发，推出苍穹、星瀚、星空、星辰、精斗云等一系列产品，未来还将进一步加大对星空旗舰版的研发。如果公司相关研发进展不及预期，或者产品性能不能满足客户需求，可能会造成公司客户流失，从而影响公司经营情况；
　　（4）政策推进不及预期风险：目前，国家出台了一系列政策推进国央企数字化转型和国产化替代。公司正持续拓展大型企业客户，且这类客户对于政策较为敏感。如果相关政策的落地节奏不及预期，可能会延迟公司产品推广的进度；