事件：2026年4月13日，金蝶国际发布一季度经营数据，截至2026年3月31日，公司订阅ARR约为42.2亿元，星瀚/星空/星辰NDR分别为103%/96%/94%，AI套件签约金额2.3亿元。
　　订阅ARR新签趋势向上，星瀚NDR受采购节奏影响回落。截至1Q26，公司订阅ARR同比增长18.5%至42.4亿元，单季度净新增1.3亿元。我们进一步按照存量净留存和新签两部分来分解ARR的增长：1）续费部分，星空和星辰稳中向好，NDR同比均改善2pct至96%/94%。星瀚NDR环比/同比分别下降7pct/5pct至103%，主要受一季度加购淡季及全新AI套件（公司计划于5月20日发布）发布前客户需求延后影响；我们判断其回落并非趋势问题。2）新签趋势向上，期内签约客户包括双汇发展、面壁智能等。
　　 AI套件需求强劲，新签合同额达2.3亿元。AI套件为公司新推出的以自然语言入口交互、底层SaaS能力沉淀为Skills和Agents的AI原生ERP产品，目前主要面向中大型客群。据2025年业绩会交流，公司指引2026年AI套件收入将达到10亿元。本季度AI套件签约合同金额已达到2.3亿元，客户采购意愿强劲，收入目标仍按既定节奏推进。AI订单增长有望缓解市场对于“AI吞噬软件”/“SaaS末日”等叙事的担忧，后续合同增长与确收节奏值得关注。
　　投资建议：我们预计公司2026-2028年实现营业收入79.4/90.4/102.7亿元，现价对应PS分别为3.1/2.7/2.4X。考虑到公司续费与ARR表现保持韧性，AI原生产品顺利推进，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济回暖不及预期、ERP市场竞争加剧风险、AI发展冲击软件开发价值与商业模式风险、产品转型进展不及预期。