金蝶发布2026年半年度报告。2026H1，金蝶国际营收36.3亿元，同比增长13.6%。其中，订阅及软件收入达23.0亿元，同比增长15.1%；实施、咨询运维服务及其他达13.2亿元，同比增长11.0%。金蝶国际2026H1毛利率67.7%，同比上升2.1个百分点，主要得益于高毛利订阅业务的收入占比提升以及实施、咨询运维服务等毛利率的优化。归母净利润0.54亿元，归母净利率达1.5%。
　　AI原生产品加速放量，企业级Agent商业化进入验证阶段。2026H1公司AI原生产品实现收入2.96亿元，同比增长189.0%，其中订阅收入1.46亿元，同比增长282.9%；签约合同金额6.05亿元，同比增长159.2%。签约客户包括海能达、双汇集团、有鹿机器人、昆仑芯、面壁智能等。公司已形成“灵基+金蝶AI套件+Kingdee AISuite”的AI原生产品体系，灵基定位企业级AI统一入口，已覆盖财务、供应链、采购、制造等场景，已与摩尔线程、强脑科技等客户达成AI共创战略合作。
　　AI+SaaS基本盘稳健增长，订阅占比提升推动经营质量改善。2026H1公司AI+SaaS产品实现收入27.70亿元，同比增长10.3%，其中订阅收入16.70亿元，同比增长13.5%，订阅占比达到60.3%。按客户类型角度，大中型企业收入19.67亿元，同比增长8.5%，小微企业收入8.03亿元，同比增长15.3%。公司持续将AI能力嵌入星瀚、星空、星辰等SaaS产品，并通过产品质量、交付效率等提升驱动增长。我们认为，随着高毛利订阅收入占比继续提升，公司收入质量和盈利能力有望持续改善。
　　全球化布局持续推进，本地化服务能力逐步完善。2026H1公司继续推进“中企出海+海外原生客户”战略，在马来西亚、泰国、越南、印尼、新加坡、卡塔尔等市场搭建本地服务网络，并完善多语言、多币种、多国税务及跨国集团管控能力，已有6国财税合规能力可直接交付。期内国际业务签约企业客户约140家，新签永青集团、香港库务署、CUCKOOInternational、Hailong Singapore等多领域客户。
　　重申“买入”评级。我们看好公司将AI嵌入到企业业务场景的能力及AI原生产品/AI+SaaS的商业化前景，预计公司2026-2028收入为80/87/96亿元，同比增长14.2%/8.9%/10.1%。归母净利润为4/7/11亿元，同比增长307.6%/87.1%/48.2%。我们认为金蝶公司合理股价为14港元，对应5x 2027e P/S，重申“买入”评级。
　　风险提示：客户数量增长不及预期、AI技术推进及客户需求不及预期、全球化进展不及预期。