核心观点
　　全球低利率范式正被打破，储蓄供给收缩叠加政府与AI同时加杠杆，资金失衡推动长端利率易上难下。储蓄端，中日欧老龄化、地缘阻碍美元回流、高通胀约束央行扩表、风险偏好压低储蓄率，四重变化使储蓄从充裕走向干涸；需求端，美国高利率高赤字高杠杆陷入债务膨胀循环，科技巨头发债已与国债净发行进入同一数量级，AI融资对美债的挤出开始显现。风险上关注2027年初债务上限、基差交易等脆弱点及AI收入放缓后的融资风险。高利率下资产表现分化，黄金和科技股构成核心哑铃组合，分别押注融资风险暴露与AI叙事兑现，低杠杆强现金流与资源品提供防御。策略上，短期主线不清晰，建议沿着高景气+低拥挤度+政策边际催化等寻找结构性机会。
　　市场主题：“资金失衡”时代的配置启示
　　随着近年来全球利率中枢的不断抬升，基于“全球储蓄过剩”与“长期停滞”的全球低利率范式或已失效。我们认为，上述变化主要有两个原因：一方面，主要经济体进入老龄化阶段、地缘秩序变化阻碍美元回流、结构性高通胀制约货币政策空间、风险偏好上行加快储蓄率下降四个结构性变化导致储蓄供给收缩；另一方面，政府与AI同时加杠杆，两部门对长端资金竞争加剧，同样为长端利率增添了上行压力。向后看，资金失衡或带来如下几个风险点：1）2027Q1左右美国债务上限或被触及，不完全排除重演2023年“发债危机”的可能；2）如果美债利率快速走高，需要关注美债基差交易等高杠杆的脆弱点；3）若后续AI收入放缓，云厂商和半导体厂商的融资风险可能会快速暴露。资产配置方面，当前美债曲线陡峭化短期或暂缓，但长端利率走高趋势难以逆转，高利率下资产表现分化，黄金和科技股构成核心哑铃组合，低杠杆强现金流与资源品能够提供防御属性，投资级债券优于高收益债券。
　　核心因子：宏观不确定性上行，转向数据与事件驱动
　　1）宏观象限：美国经济数据小幅降温但整体维持韧性，通胀数据温和，国内内需偏弱，K型分化持续；2）政策取向：美联储鹰派预期进一步强化，沃什改革下政策路径不确定性仍高；国内货币政策延续“价格稳定、数量调节”，短期降准降息紧迫性仍不高；3）资金流向：8月受美债利率上行、AI交易波动及地缘、贸易扰动等影响，全球资金延续跨区域再平衡，发达市场整体流入，新兴市场承压流出；4）估值：全球主要权益市场仍呈现显著的估值与盈利预期分化；5）股债性价比：股债性价比继续处于历史偏高水平，8月进一步向权益端倾斜，股票配置价值仍优于债券；6）资产相关性：美联储加息预期升温推动海外资产重新围绕利率与流动性定价，美股美债正相关维持高位，国内股债跷跷板效应仍不显著。
　　资产配置：高利率+K型分化+再平衡
　　全球宏观象限继续转向结构性过热，沃什Jackson Hole释放鹰派信号，年内美联储加息概率偏高。美国财政担忧重燃，叠加AI发债融资，推高资金成本，美债利率维持高位。二季报继续验证基本面K型分化，AI硬件与软件均维持较高景气度，消费、地产等旧经济板块仍偏逆风。策略上，短期主线并不清晰，业绩期结束后，转向主题与数据驱动，资金做多合力不足，筹码结构重要性提升，或加速短期再平衡，建议沿着高景气+低拥挤度+政策边际催化等寻找结构性机会。AI核心资产逢调整配置，新催化有待模型端技术进展；适度向医药、金融、化工、农产品等独立景气机会再平衡；不确定环境下，黄金、有色金属等具备避险价值；小仓位博弈国内政策宽松预期。
　　风险提示：1）特朗普政策对经济不确定性较大；2）海外通胀超预期；3）国内地产修复力度不及预期、地方化债不及预期，灰犀牛风险。