摘要
　　中信证券财富管理与中信里昂研究观点一致。根据中信里昂研究在2026年8月28日发布的题为《Solid ad growth》的报告，哔哩哔哩2026年二季度业绩符合预期，总收入同比增长8.2%至79亿元，经调整Ebit同比上升约21%至6.96亿元。广告收入保持强劲的28%同比增长，但由于缺乏新的爆款，手游仍然疲弱并同比下降14%。分析预计2026年三季度将延续类似趋势，广告将同比增长，手游将下降。随着2026年四季度推出两款新游戏，手游应会恢复正增长，但广告将面临高基数。2026年三季度/四季度总收入可能同比增长。在销售及营销费用严格控制下，利润将继续上升，但AI投资是一项风险。
　　广告保持强劲增长
　　2026年二季度广告收入保持强劲的27.8%同比增长至31亿元，受益于广告产品供给改善和广告效率提升。游戏、电子产品、互联网、电商和汽车是其前五大广告垂类。哔哩哔哩用户（平均年龄约27岁）进入了人生新阶段，消费和决策能力提升。家装、鞋服和汽车广告各自同比增长60%+。AI相关广告主收入增长逾一倍。随着对产品信息、创意素材、用户兴趣和转化目标理解的加深，广告效率有所提升。AI已被应用于广告创意、制作和投放运营的各个环节。哔哩哔哩的广告加载率仅为7%，未来增长空间充足，AI驱动的广告算法也提升了eCPM。
　　手游仍然疲弱
　　2026年二季度手游收入同比下降13.7%至14亿元，受《三国：谋定天下》下滑拖累，但部分被新ACG游戏《Trickcal: Chibi Go嘟嘟脸恶作剧》的稳健表现所抵消。哔哩哔哩的产品储备包括《逃离鸭科夫》、《闪耀吧噜咪》（9月17日）、《三国志：王道天下》（2026年底）、《三国火凤燎原》（2027年）和《仙境传说3》（2027年），大多为策略/休闲类游戏。
　　直播继续稳步增长
　　2026年二季度VAS收入同比增长4.6%至30亿元，受其充电计划强劲增长支持。直播收入受多元化垂类内容供给带动，而大会员同比增长8%至2,570万。
　　催化因素
　　游戏货币化审批正常化。与电商平台合作。Story Mode广告货币化率提升。
　　投资风险
　　1）公司所处行业快速演变且竞争激烈，因此哔哩哔哩打造面向所有人的综合视频平台这一目标，可能会与抖音和快手等领先平台形成直接竞争。2）基于哔哩哔哩鼓励内容创作者上传有吸引力的PUGV并获取热门内容的举措，内容成本可能上升。3）监管风险，中国政府和监管机构一直在实施针对内容的监管规定，包括互联网视频、直播、游戏、音频及其他信息。
　　公司概况
　　哔哩哔哩股份有限公司提供在线娱乐服务。公司提供一个覆盖广泛品类和媒体形式的平台，包括视频、直播、手机游戏、动画和漫画。哔哩哔哩服务于中国客户