26H1收入利润高增，核心净利润率保持提升。26H1公司实现收入74.70亿元/YoY+31.9%，经调整利润15.68亿元/YoY+44.4%，经调整核心利润17.30亿元/YoY+53.3%，核心利润率23.2%/同比+3.3pct。IFRS净利润15.7亿元，同比-3.4%，主要受25H1优先股公允价值变动高基数扰动。
　　上半年店效保持韧性，咖啡与早餐形成正向贡献。26H1 GMV 197.47亿元/YoY+40.1%，售出11.10亿杯/YoY+35.9%；单店GMV 141.75万元/YoY+3.4%，单店日均杯量440杯/同比基本持平。店效保持稳健系咖啡饮品及早餐场景拓展和外卖平台补贴退坡的综合作用。按GMV/杯数测算单价约17.8元/YoY+3.1%，我们认为主要系外卖补贴退坡门店实收率回归常态、早餐等新品类拓展等因素带动。
　　毛利率提升叠加费用摊薄，经营性利润弹性突出。26H1毛利率33.4%/同比+1.9pct；销售及分销/行政/研发费用率5.1%/2.8%/1.7%，同比-0.5/-0.5/-0.3pct。销售费用增速低于收入与营销节奏差异有关，行政及研发费用率下降主要来自经营杠杆。
　　上半年净开店797家，渠道持续下沉，管理层对长期门店规模保持乐观。26H1新开1,318家、关闭521家、净增797家，期末14,351家/YoY+28.4%。根据公司公告，放缓主要因更重视门店质量、优先升级六代店并提高选址标准；二线及以下/乡镇占比82%/45%，同比+1/+2pct。根据管理层交流，从更长期来看，公司门店目标至少为3万家，甚至可能达到4万家以上。
　　咖啡机已覆盖90%以上门店，拉新效果显著。截至6月末约13,500家门店配备咖啡机，26H1共推出51款新品，其中12款为咖啡新品；从客群来看，咖啡业务有50%以上是来自新客，随着业务发展，老客复购也在明显提升，消费者已逐渐形成茶饮、咖啡轮换消费的习惯，未来咖啡收入占比有望继续提升。
　　风险提示：行业竞争与价格促销超预期；单店经营及新店拓展不及预期；咖啡/早餐新品类拓展不及预期；原材料价格、食品安全、税率及汇率波动等。
　　投资建议：我们看好公司咖啡及早餐等新品类对于同店增长的支撑以及产品力和运营效率提供的长期门店扩张动能，维持之前的盈利预测。预计2026-2028年营业收入162/195/232亿元，经调整利润32/40/46亿元，最新收盘价对应PE约17/14/12倍，维持“优于大市”评级。