投资要点：
　　科伦博泰生物2026年上半年收入同比增长2.9%，达到9.78亿元，净利润为3.88亿元（去年同期净亏损为1.45亿元）。经调整净利润为4.79亿元（去年同期经调整净亏损为0.69亿元），符合我们的预期。2026年上半年，公司产品销售收入达到6.57亿元（同比增长112.1%），BD合作收入达到3.15亿元（同比下降49.9%）。上半年，研发费用同比增长25.7%至7.68亿元，销售费用同比增长118.3%至3.91亿元，对应销售费用率为39.9%。截至2026年6月底，公司现金及金融资产约为47.8亿元。
　　随着产品可及性持续提升，核心产品有望实现销售放量。目前，公司已有四款商业化产品（获批8项适应症），包括sac-TMT（SKB264/MK-2870）、博度曲妥珠单抗（A166）、西妥昔单抗N01（A140）和塔戈利单抗（A167），2026年上半年产品销售收入达到6.57亿元（同比增长112.1%）。此外，公司预计富马酸伦博替尼（A400，RET抑制剂）将于2027年上半年获得NMPA上市批准。2026年上半年，公司销售网络已覆盖超过2,000家医院，拥有超过800名销售人员（同比接近翻倍）。此外，Sac-TMT和西妥昔单抗已获纳入2025年版国家医保目录（NRDL）。目前，Sac-TMT是NRDL中唯一的TROP2 ADC，以及唯一用于治疗TNBC和NSCLC的国产ADC。因此，随着产品可及性提升，有望实现进一步销售放量。
　　Sac-TMT（SKB264/MK-2870，TROP2 ADC）启动多项全球三期临床。就国内市场而言，sac-TMT已获得NMPA批准4项适应症，包括2L/3LEGFR突变NSCLC、2L+ TNBC和2L+ HR+/HER2- BC。同时，1LTNBC和1LPD-L1阳性NSCLC等新适应症的NDA已获受理。此外，国内OptiTROPLung06研究（1LPD-L1阴性nsq-NSCLC）已达到主要终点。此外，Sac-TMT其他在研适应症包括SKB264单药或联合治疗晚期实体瘤（GC、EC、CC、OC、TC、UC、CRPC等）。全球开发方面，默沙东已启动17项单药或联合帕博利珠单抗及其他疗法的全球三期临床试验，包括5项肺癌研究、4项乳腺癌研究，以及妇科肿瘤、GI和GU。此外，默沙东宣布sac-TMT的TroFuse-005研究（2L+ EC）已于今年5月达到主要终点。
　　在研管线丰富，涵盖其他ADC和非ADC产品。公司在适应症、疗效与安全性方面构建了差异化的ADC管线，包括SKB315（CLDN18.2 ADC）、SKB410（Nectin-4 ADC）、SKB571（新型双抗ADC）、SKB107（RDC）、SKB103（TAA-IO双抗ADC）和SKB565（新型双载荷ADC）。此外，其他非ADC管线包括SKB118/CR-001（PD-1/VEGF）、SKB575（TSLP/未披露靶点双抗）等。
　　维持买入评级。考虑到2026年上半年确认的和解收入，我们将26年的每股盈利预测从-0.57元上调至0.56元，维持27年预测为2.26元、28年预测为6.61元。我们将目标价从560港币上调至630港币，维持买入评级。
　　风险提示：核心管线研发进度不及预期；商业化销售低于预期；行业竞争加剧，商业化产品定价低于预期。