26Q2件量增速回落，业务结构优化带动盈利改善。中通26Q2营收145亿元，同增23%；总业务量达105亿票，同增6.5%，高于行业增速2.3pct；单票收入1.37元，同比+0.19元，其中，KA客户业务占比提升贡献0.17元，单票平均重量上升贡献0.02元；净利润和调整后净利润分别为30.8/30.9亿元，同增57%/50%。我们认为，26Q2盈利增速改善主要受同期低基数以及公司业务结构优化影响，散件日均件量超1170万件，其中逆向件980万件，持续贡献利润。考虑到公司下调全年业务量增速指引至6%-10%，对应业务量408-424亿件（前值10%-13%，424-435亿件），以及行业26年1-7月业务量同比增速5%，我们预计公司下半年业务量维持6%左右平稳增长，净利润增速持续改善。
　　直客业务扩张推升单票成本，核心环节提效对冲油价涨幅。26Q2单票成本为1.01元，同比+0.12元，主要受服务直客客户增长提高其他成本。核心环节成本持续改善，单票运输成本同比下降0.01元至0.32元，主要得益于有效路线规划带来规模经济改善及装载率提升，抵消柴油均价上涨24%所致0.02元成本增量；单票分拣成本同比下降0.01元至0.24元，主要得益于自动化设备投入带来的效益提升。考虑到业务量增速放缓对规模经济的制约，以及公司通过增加天然气车和新能源重卡等措施应对油价波动，预计下半年单票运输及分拣成本延续下降趋势但降幅有所收窄，油价对成本冲击有限，公司成本效率优势不改。
　　份额环比小幅下滑，龙头地位稳固。26Q2公司市占率为19.9%，同比/环比+0.42/-0.34pct，市占率龙头地位稳固但领先优势略收窄。我们认为，监管趋严下未来网络治理能力较强且具备优质服务和成熟产品体系的企业有望相对受益。
　　核心资本投入持续构筑服务壁垒。公司持续优化干线运输与分拣环节，通过前置性资本开支构建土地、转运中心、自有车辆、自动化设备及数字系统等核心基础设施。26Q2投入9.5亿元，二季度末自动化分拣设备增至782套，同比增加92套，推动运输与分拣综合单票成本同比下降0.02元，资本投入正由产能建设逐步转化为路由优化、作业标准化及履约效率提升。整体来看，核心资产决定网络效率与服务能力上限，构成中通难以复制服务竞争壁垒。
　　盈利预测、估值与评级：我们维持26-28年归母净利润预测分别为108.11/124.04/137.98亿元，EPS分别为14.16/16.25/18.07元。看好龙头份额回升带来估值修复，维持26年15XPE，对应目标价246港元和“增持”评级。
　　风险提示：价格战卷土重来、业务量增速不及预期、人力成本增加、油价波动