美国7月核心CPI环比通胀率如预期小幅反弹。按环比来看，美国核心CPI通胀率从6月的-0.02%反弹到7月的0.22%，符合市场预期；美国7月整体CPI通胀率亦反弹0.5个百分点到0.07%，同样符合市场预期。其中，由于美伊冲突再起、油价波动加剧，能源CPI环比通胀率跌幅明显收窄（7月：-1.48%，6月：-5.71%），而7月食品CPI环比通胀率略微下滑0.13个百分点到0.08%。按同比看，美国整体和核心CPI通胀率均下降约0.1个百分点到3.4%和2.5%。
　　从环比细分数据来看，核心商品CPI通胀率和排除了住房的核心服务CPI（超级核心服务CPI）通胀率的改善是核心CPI反弹的主要原因，7月住房CPI通胀率基本维持不变（图表1）。
　　核心商品价格环比通胀率转正到0.2%（6月：-0.09%），主要是因为二手车和计算机价格的走高。其中，运输商品CPI环比通胀率从6月的-0.08%转正到7月的0.23%，考虑到其高权重，其对拉升核心商品通胀率贡献最大。该项目的改善主要是因为二手车价格的显著改善。教育和通讯商品CPI环比通胀率大涨至1.33%（6月：-0.84%），在AI投资推动下计算机CPI表现强劲。家用家具和供给、服装商品CPI环比通胀率亦转正。医疗护理环比价格跌幅继续扩大。
　　住房CPI环比通胀率7月基本维持不变，在0.14%。其中业主等价租金CPI通胀率录得0.26%，和6月相比基本持平，继续维持在低位。主要居所租金CPI通胀率反弹0.11个百分点到0.26%。尽管进入暑假旅游旺季，外宿价格环比仍继续下滑。
　　超级核心服务CPI环比通胀率显著反弹至0.35%（6月：-0.09%）。医疗护理、运输服务CPI环比通胀率显著改善是主要推动力。其中暑期机票价格上涨是运输服务CPI改善的主要原因。而另外一个通常受益于暑期假期因素的分项——娱乐服务CPI环比通胀率7月不升反降。
　　7月非农新增就业人数再次远低于预期。7月非农新增就业人数意外减少2.3万人，大幅偏离市场预期的增加8万人，为今年以来的最差表现。与此同时，5-6月新增就业人数数据合计下修10.3万人（图表2）。尽管如此，失业率继续从6月的4.19%下降到7月的4.09%，仍然得益于劳动参与率的下降（7月：61.4%；6月：61.5%，图表3）。此外，平均时薪不论是环比还是同比均有所走低。尽管7月新增就业数据走低亦和教育系统用工变化等季节性因素有关，但是连续低于市场预期的新增非农就业数据或大大降低了美联储9月加息的可能性。我们依然预计下半年劳动力市场会受财政刺激退坡、经济动能放缓和AI应用增强的影响而走弱。
　　7月符合预期的核心CPI数据或继续缓解对美联储加息的担忧。不论是推高核心商品CPI的二手车CPI还是推高超级核心服务CPI的机票价格均属于波动项，其反弹或并不持久。不过核心商品CPI中计算机价格的上涨仍需警惕，此前高油价的滞后传导效应亦需留意。此外，我们在6月的通胀数据报告中已经提示进入暑期后，外宿、娱乐服务、机票价格等受假期因素影响较大的高波动型品类CPI或将有所上升。不过从7月数据来看，目前仅看到机票CPI上升，外宿和娱乐服务CPI并未上升，通胀反弹从一定程度上来看弱于预期。整体来说，通胀继续上行的压力已经显著缓解。
　　我们依然认为通胀最高的时期已经过去，不过接下来仍需警惕美伊冲突对油价的影响、此前高油价对核心CPI的滞后影响和强劲AI投资对美国通胀的影响。在美伊冲突方面，进入8月，美伊局势再现“过山车”：特朗普威胁将对伊能源设施发动“迄今最猛烈”打击，并一度酝酿大规模军事行动，但在沙特、卡塔尔、阿联酋等海湾盟友劝阻下叫停空袭，转而称外交框架已基本成形、给谈判“最后机会”。随后谈判重心转向阿曼斡旋下的霍尔木兹海峡复航安排——伊方与阿曼讨论划定新航道、收取安保与通行费用等技术方案，国际油价也因复航预期显著回落；但美方明确反对伊方控制航道、收取通行费或限制美以船只通行，伊方则提出解除封锁、支付战争赔款、解冻资产、取消制裁并永久停火等“一揽子条件”，双方在公开口径上互不承认直接谈判，协议窗口再次收窄。我们仍然预计美伊双方打打停停的状态将维持一段时间。霍尔木兹海峡控制权、伊朗核能力、制裁解除与赔偿问题等核心分歧几乎未被实质缩小。然而，我们认为美国和伊朗都无法忍受海峡长期关闭，油价最高的时候大概率已经过去了。我们对今年下半年美国经济的预测都是基于这个基本假设前提——三季度末霍尔木兹海峡重开，油价年底点位在80-90美元。然而，如果双方矛盾激化，高油价长时间持续，那么美国再通胀风险将大大增加。
　　此外，持续强劲的AI投资带来的通胀压力亦是美联储担心的一个再通胀因素。在7月底的美联储议息会议上，沃什专门提到了AI资本开支的问题，他指出AI资本开支激增正在推高内存价格，供给侧受影响的时间与幅度仍难以预测。不过我们相信即将到来的9月PCE统计方法调整将有助于减小AI投资对核心PCE通胀率的影响。
　　基于7月的就业和通胀数据，我们依然认为美联储在今年下半年将维持政策利率不变。美联储7月会议延续沃什不再提供利率指引的风格。7月会议声明信号