核心观点
　　二季度公司实现平稳业绩增长。订阅业务表现平稳，喜马拉雅并表贡献增量，IP相关业务表现亮眼。线下演出与艺人周边实现双位数增长，艺人孵化、演出IP与粉丝经济的协同效应持续释放。
　　持续看好与喜马拉雅以及与腾讯文娱资源协同。喜马拉雅并表标志公司完成从音乐平台向“音乐+音频”综合服务平台的转型。公司正以SVIP权益整合为切入点，深化与阅文集团、腾讯视频的内容协同，长音频业务聚焦经典儿童故事、阅文网文IP、腾讯视频S级剧集三大方向。
　　后续重点关注：1）三季度起喜马拉雅全量并表后的财务贡献；2）SVIP用户规模的提升节奏；3）波点音乐和酷狗音乐概念版等轻量产品的推广情况；4）新一轮回购计划的进展。
　　我们预计2026-2028年公司实现Non-IFRS归母净利润97.91/104.09/110.40亿元，同比增长2.11%/6.32%/6.06%，2026年8月12日收盘价对应PE为10.21/9.61/9.06x。
　　事件
　　腾讯音乐发布2026年二季度财报。报告期内，公司实现收入89.3亿元，同比增长5.8%；经调整EBITDA 32.5亿元，同比增长5.2%；Non-IFRS归母净利润26.9亿元，同比增长4.4%
　　简评
　　1．业绩：喜马拉雅并表贡献增量，IP业务驱动收入增长
　　喜马拉雅并表，贡献主要业绩增量。据财报，2026年二季度，公司实现收入89.3亿元，同比增长5.8%，其中5月18日完成收购的喜马拉雅并表贡献约4亿元。两大业务的具体情况如下：
　　1）喜马拉雅拉动会员收入增长，IP相关业务收入高增。据财报，二季度音乐服务收入76.1亿元，同比增长11.0%。其中会员服务收入47.9亿元，同比增长8.1%。增长动力来自SVIP权益多元化推广及喜马拉雅并表贡献。营销及消费类服务收入28.1亿元，同比增长16.2%。线下演出相关服务表现强劲，公司成功举办汪苏泷等战略合作艺人演唱会，数字专辑销售受周杰伦新专辑发布驱动。广告业务在宏观环境承压和市场竞争下存在一定逆风，喜马拉雅并表为广告收入带来正向贡献。
　　2）社交娱乐服务保持战略收缩。据财报，二季度社交娱乐服务收入13.3亿元，同比下降16.4%，延续战略性收缩。
　　毛利率44.2%，同比小幅下降0.2pct，环比下降0.7pct。毛利率同比波动主要受收入结构变化影响，线下演出等IP相关业务收入占比提升，但喜马拉雅并表抵消部分负面影响。环比微降主要是线下演出业务的季节性变化，二季度开始进入演出旺季。
　　Non-IFRS归母净利润受益于喜马拉雅并表。经营开支总额为13.0亿元，费用率14.5%，同比增长0.8pct。上升主要是喜马拉雅并表带来的无形资产摊销。公司主动调整渠道投放策略，减少渠道支出，深化与腾讯生态合作。Non-IFRS归母净利润26.9亿元，同比增长4.4%。
　　公司加大回购力度。截至6月末，现金、定期存款及短期投资合计442亿元，较3月末的410亿元增长。二季度公司以4亿美元回购约2.8%的总股本。截至6月末，公司的10亿美元回购计划仍在执行，仅二季度即完成4亿美元回购，管理层同时在筹备新一轮回购计划
　　2．业务：IP全链路变现加速，腾讯生态持续导流
　　并表喜马拉雅，并加大与腾讯体系内的文娱业务协同。收购喜马拉雅后，公司已从音乐平台转型为“音乐+音频”综合服务平台，长音频业务以IP为核心，重点布局经典儿童故事、阅文网络文学IP、腾讯视频S级剧集三大方向。据业绩交流，公司将深化与阅文集团的合作，阅文所有新作品将快速转化为有声书在平台分发，双方同时在漫画、广播剧领域展开合作；与腾讯视频则建立双向协同，腾讯视频的S级热门剧集可快速制作成有声书在喜马拉雅上线，公司同时承接腾讯视频的流量导流，喜马拉雅的音频资源也将授权给腾讯视频，实现内容与流量的双向互补。
　　下半年将加大轻量化产品运营。在轻度用户和免费用户运营方面，公司正围绕轻量化产品矩阵加大推广力度。据业绩交流，公司与微信支付合作，推广波点音乐、酷狗音乐概念版等轻量产品，吸引追求简单音乐体验的用户并提升参与度，同时与微信AI助手小微合作，为轻量产品导流。公司下半年的策略是通过轻量化产品维稳用户大盘，并继续推动SVIP增长，抵消轻量化产品推广对收入的影响。
　　AI产品迭代与腾讯生态协同。QQ音乐、酷狗音乐AI助手升级为个人DJ，可即时生成个性化歌单，提升推荐驱动的流媒体占比。公司深化与微信视频号合作，打通音乐发现到全曲收听路径；接入微信AI助手小微，目前处于测试阶段。此外公司深化与长安、理想、小鹏的车载合作，并成为首批接入鸿蒙OS的音乐平台。
　　持续加大IP业务投入和对外合作。公司与Dream Music集团深化合作，从头部艺人数字首发延伸至内容共创、实体产品和线下体验；与华策影视、儒意影业、浙江卫视合作引入原声音乐和热门音乐综艺。自研内容表现强劲，包括周深演唱的2026江苏足球城市联赛主题曲、刘宇宁演唱的酷狗音乐品牌曲，以及热门动画电影主题曲和插曲。
　　投资建议：
　　二季度公司实现平稳业绩增长。订阅业务表现平稳，喜马拉雅并表贡献增量，I