短期业绩超市场预期：2Q26收入115亿美元，为之前指引上限，超过我们/市场预期112亿美元。其中数据中心收入67亿美元，同比翻倍，嵌入式系统收入9.77亿美元，出现明显复苏迹象。Non-GAAP毛利率56.0%，符合市场预期，稀释后Non-GAAPEPS 1.66美元，超过我们/市场的预期1.59美元。当季数据中心CPU或继续是驱动业绩高速增长的重要因素。管理层指引3Q26收入130亿美元（+/-3亿美元），其中，数据中心/嵌入式系统均环比增长双位数，客户/游戏业务温和下降，Non-GAAP毛利率56.0%。
　　数据中心收入2027年至少翻倍：管理层提到数据中心CPU在2Q26量价齐升，且更多以量驱动。我们认为，数据中心CPU收入在EPYC 5（Turin）已经周期尾声、EPYC 6（Venice）即将上市的时间点继续高速增长或说明数据中心CPU需求尤为强劲。管理层指引2H26数据中心CPU收入同比增长80%（之前指引同比增长70%），指引2027年数据中心CPU收入同比增长超过70%。管理层之前再次上调2030年CPU市场规模到2,200亿美元（对应2025-30年50% CAGR，前值1,200亿美元）。数据中心GPU方面，管理层指出，Instinct GPU或在3Q26开始贡献收入，并在4Q26和2027年进一步加速上量。公司之前宣布，与Anthropic达成2GWMI450系列的部署协议。管理层指出，2027年数据中心GPU收入或远高于300亿美元。管理层指引2027年数据中心总收入至少翻番，并暗示实际增长或远高于100%。总体看，我们预测AMD数据中心业务2026/27年收入分别为319.0/654.1亿美元（同比分别增长92%/105%）。
　　上调目标价：我们预测AMD 3Q26收入130.1亿美元，Non-GAAP毛利率56.0%，EPS 1.93美元。考虑到数据中心CPU/GPU业务增长势头持续，公司指引强劲，我们上调公司2026/27/28年收入预测到510.8/859.2/1143.4亿美元（前值495.1/736.0/992.9亿美元），上调2026/27/28年Non-GAAPEPS 7.90/14.56/19.63美元（前值7.13/11.99/16.29美元）。我们维持买入，维持39倍2027年目标市盈率，上调目标价到560美元（前值468美元）。风险提示：供应链紧张、授予客户认股权证可能带来的市场风险。
　　CPU/GPU双引擎驱动，增长逻辑清晰
　　由于公司自2025年以来不公布数据中心GPU/CPU的拆分，投资者对公司CPU/GPU各自收入的具体数字没有统一标准，且管理层提供的2027年数据中心的增速较为宽泛，市场讨论多聚焦于2026/27年CPU/GPU的收入预测。管理层指出，数据中心增长实际增长或远高于指引的100%，且数据中心CPU增长远高于指引的70%，但未能给出具体幅度。与此同时，管理层指出部分市场预测的数据中心GPU 2027年300亿美元“太低”。
　　我们预测，GPU方面，2026/27年收入分别为154.6/371.7亿美元。2027年AMD或至少部署2.5GWHelios机柜GPU系统（其中根据META和OpenAI进度，二者各自至少部署1GW，剩余则来自微软和Anthropic）。结合2026年部署进度，我们预计到2027年底，AMD将完成共3.5GW的Helios部署。软件方面，公司推出ROCm.ai，旨在帮助开发者针对AMDInstinct GPU使用Claude、Codex等编程软件，提高模型开发效率。我们认为，AMDROCm软件竞争力正在增强。同时，AMD与Cerebras（CRBSUS/未评级）的合作或对英伟达（NVDAUS/买入）/Groq的快速推理系统构成有力竞争，我们关注快速推理系统在AI推理中的占比发展。数据中心CPU方面，我们预测2026/27年收入分别为164.4/282.4亿美元，同比分别增长81%/72%。我们认为，EPYC 6 Venice新产品在线程数等关键参数上强于x86竞品，或继续获得x86市占率。
　　供应链影响是市场关注点之一
　　我们认为，在订单相对充裕的条件下，供应链能否在合理价格区间稳定保障，或是AMD部署Helios和CPU加速增长的风险之一。我们注意到，在2Q26营收超过指引中位数的条件下，公司的毛利率与指引持平。按之前季度，实际毛利率一般略超之前指引。我们认为，毛利率未能超预期，或主要是受到供应链涨价影响。展望未来，一方面，我们之前提到，MI450系列配置HBM 4或较之前HBM3E有较大涨价，且AMD一般配置比英伟达更高的HBM等存储硬件。虽然AMD没有像英伟达一样主动降低HBM、SOCAMM2等存储配置，但管理层暗示会根据客户需求调整存储配置。另一方面，我们看到台积电（TSMUS/买入）在2nm上量的同时，积极兴建3nm产能。我们认为AMDMI450部分裸晶（die）使用3nm制程，且或受到进一步涨价压力。而MI450系列计算内核和Venice CPU则在业界率先使用2nm产能，虽受到供应链紧张压力影响有限，但其代工单价或高于3nm产品。
　　维持买入评级
　　我们维持买入评级，主要是考虑到数据中心CPU/GPU产品强劲的增长势头或继续增强，且投资者对于CPU在Agentic AI系统中的作用的乐观情绪或继续保持。
　　风险提示
　　除以上提到的供应链压力外，我们认为，按照公司目前的股价，其对META和OpenAI的部分认股权证承诺或随着Helios项目落地而执行。我们的基础假设是：到2027年底，OpenAI和META相关约3GW部署或