贵金属：美伊冲突持续但油价并未突破，美联储再次“按兵不动”使得市场质疑其抗通胀的决心，美元走强动能减弱；叠加美国GDP数据不及预期、PCE增速放缓、全球央行大力购金，使得资金回流贵金属，带来权益市场显著反弹，静待年内加息预期及美元走强逻辑进一步松动。展望未来，AI通胀和美国财政端有望继续创造黄金的利多环境，建议关注深度调整后的贵金属权益市场布局机会。
　　（1）美伊战争爆发以来，市场已逐渐经历了三重递进的强美元逻辑，贵金属一度被显著且持续压制。
　　第一重逻辑：战争一度拉升油价，促使对外能源依赖度较高的国家和地区被迫持有更多美元流动性（包括出售黄金等），使得美元走强。
　　第二重逻辑：油价走高拉升通胀，市场从预期美联储降息转为加息，配合美联储官员鹰派发言，进一步吸收非美流动性，美元走强。
　　第三重逻辑：在市场充分定价美联储加息的背景下，美国依靠AI产业高额投资、大规模政府退税、世界杯效应等，在5月及之前录得超预期的GDP增速、就业数据、PMI数据和零售数据，使得市场上“美国例外论”再次出现，进一步促使美元走强。
　　（2）油价可控+市场质疑美联储抗通胀的决心，本周美元明显走弱，资金回流贵金属带来权益市场反弹；静待下半年加息预期及美元走强逻辑的进一步松动，有望带来贵金属的持续向上行情。
　　本周美伊军事冲突持续，但油价转跌。本周中东战火已经蔓延至能源基础设施，霍尔木兹海峡航运持续低迷，市场预期冲突或将长期化。但美国同步加码航运封锁与金融制裁，同时计划重启闲置炼油厂对冲油价上行。最终本周油价表现不佳，钝化了其对贵金属的利空影响。
　　美联储再次“按兵不动”，沃什的模糊表态使得市场质疑其加息以抗通胀的决心：1）本周美联储维持联邦基金利率目标区间不变，但委员会有3人支持加息25BP。2）但对于内部分歧以及加息前景，沃什不断回避话题，拒绝披露有效信息。3）对于沃什的空洞措辞，市场倾向于认为其在将决策时间延后，且对于沃什抗通胀的表态信任度有限，美债长短端收益率差额也随之在本周走扩。
　　油价可控+市场怀疑美联储加息决心，美元走强的前两重逻辑在本周均出现松动，美元走弱、资金回流贵金属，权益市场显著反弹。
　　此外，本周数据也为贵金属的反弹提供良好环境：1）美国26Q2实际GDP年化季率初值1.5%，低于预期的2.1%；26Q1终值2.1%，修正值1.6%，初值2%。2）美国6月PCE同比+3.7%（预期3.7%，前升4.1%），环比-0.1%（预期-0.1%，前值自0.4%上修至0.5%）；核心PCE同比+3.3%（预期3.3%，前值3.4%），环比+0.1%（预期0.2%，前值0.3%）。3）26Q2全球央行净购金289吨（同比+62%），多国央行购金活动回升。
　　年内展望，我们依然认为美联储年内实际加息概率较低，其态度转向有望在下半年出现。首先，美国通胀数据已经发生实质性降温；其次，虽然美伊冲突再起，但油价距离前高尚有较远距离，各国原油库存的韧性较强。后续若通胀中枢持续回落、市场修正美联储年内的加息预期，上述美元走强的第一、第二重逻辑或继续松动。此外，美国“惨淡”的6月非农数据、低于预期的26Q2实际GDP数据、严峻的高额利息问题、消费者信心问题、居民储蓄与违约问题等依然存在，上述美元走强的第三重逻辑也会在26H2面临挑战。
　　（3）而将目光放远，即使进入加息周期，但美联储加息≠黄金熊市，AI在发展阶段也可以成为黄金的朋友。
　　美联储开启加息周期=黄金进入熊市的逻辑链条是片面的，历史上多次出现过EFFR与金价同涨的区间，如1972-1974年、1977-1980年、2004-2007年等，上述区间也伴随着美国通胀的持续上行。换言之，通胀本身其实是黄金的朋友，待到加息周期开启后若仍难以遏制通胀，黄金的表现会非常亮眼。
　　而加息难以遏制通胀，往往出于：1）通胀来自外部冲击或信用问题，但彼时的经济环境难以支撑陡峭加息，或者必须辅以较宽松的财政政策。2）通胀来自非常旺盛的需求端，加息难以对经济迅速降温，全球商品繁荣。
　　因此对于黄金而言：1）若美国信用和经济问题加剧，叠加逆全球化带来的冲击，进而出现通胀中枢上移+财政被迫宽松，届时即使美联储处于加息周期，黄金也有望与利率同涨。2）若AI技术发展可带领全球进入新经济周期，但其从供给侧带来的技术通缩是偏长期的叙事，短期需要付诸的行动是高额资本开支与政策资源倾斜（如财政端的流动性投放等），进而从需求侧带来相关行业通胀；若将AI类比本世纪初入世的中国，参考2004-2007年，黄金的涨幅也可非常亮眼。
　　（4）贵金属核心观点：
　　短期来看，市场已经按照“加息+缩表”先行定价，美元走强动能层层叠加，对贵金属形成压力。但我们认为伴随通胀回落、美国经济数据疲软，美联储年内态度并不会极端鹰派，美元走强逻辑也有望在26H2松动，或为金价反弹埋下伏笔，而前期超跌的权益板块有望先行走强。
　　长期来看，关注通胀中枢与美国财政端的变化，我们认为美联储加息≠黄金熊市，AI在发