投资要点：
　　2026年Q2美国经济：色“荏”内“厉”
　　2026年Q2美国实际GDP环比年化增长1.5%（前值2.1%），尽管增速回落，但主要受到非核心因素的拖累，头条读数没有完全反映二季度经济增长的实况：一是，一季度政府消费因2025Q4政府关门高增，导致二季度增速因高基数自然回落；二是，AI投资叠加传统行业复苏，导致进口需求大增，贸易逆差进一步扩大；三是，终端需求较强导致企业被动消耗库存，私人库存减少对GDP构成临时性拖累。
　　去除上述临时性因素，核心GDP读数表明美国经济内生动能强劲。剔除进出口、库存变动和政府开支后的“核心GDP”（消费+固定资产投资，更能代表潜在的实际需求）Q2环比折年率大幅抬升至3.9%（前值1.7%）。一方面，消费增速强劲反弹，说明高油价不是影响居民消费的主要因素，居民净资产在二季度因股牛行情获得较大增值，提升了居民消费倾向。另一方面，企业投资强劲，内部结构也更加均衡，反映传统行业的复苏。
　　尽管4月以来美债利率中枢持续提升，二季度传统行业没有“拖后腿”，经济对利率的承受度明显提升：
　　一是住宅投资从低位反弹，增速回正，二季度美国住房销售价格提速上涨，地产购买增速也保持2025年初以来高位。
　　二是居民消费动能强劲，消费者信心从低位开始企稳反弹：一方面是通胀预期从高位回落，提升了居民的实际收入；另一方面是股牛行情提振了居民消费倾向，居民储蓄率进一步下探。
　　三是传统行业就业明显改善，对利率较敏感的行业在二季度的就业增长加速，甚至好于整体情况。劳动力市场从“不招聘、不裁员”向“谨慎招聘、不裁员”转变。
　　在美国经济全面复苏的背景下，美债利率快速拉升，进入“深水区”。
　　实际利率拉升的最大支撑来自经济对利率的承受力提升。年初以来美国经济呈现全面复苏的特征，即AI投资引领、同时传统行业不掉队，和2025年的“K”型分化有本质不同。
　　通胀预期从低位回升，与实际利率一道对美债形成“双杀”。我们认为通胀预期后续仍有抬升空间，目前仍无法断言通胀压力已过峰。通胀预期的最大支撑同样来自经济对实际利率的承受力提升，这意味着居民对涨价有更高的容忍度，导致高利率和高通胀伴生。
　　在上周提示美债实际利率上冲对全球权益市场的影响后（参考7月26日的报告《“美元潮汐”未完待续》），我们继续提示美债利率的顶或许还未见到，进而有可能在8月形成新一轮的流动性冲击。
　　风险提示：中东地缘局势对通胀预期形成进一步催化；财政部三季度融资计划使市场开始担忧长债供给；7月非农数据若超预期将继续抬升美债利率