主要观点
　　监管规则持续收紧二级债基的权益风险边界，2022年后形成明显的新老产品分层。早期二级债基可通过打新、股票、转债等多种方式获取增强收益；2014年全部债券型基金被禁止参与网下打新后，收益增强方式逐步转向股票和可转债；2022年3月后，新申报二级债基进一步明确20%的权益仓位约束，同时将可转债纳入含权资产管理。由此，二级债基从早期“打新+高转债+个股”的相对宽松模式，逐步回归以债券打底、有限权益增厚的稳健定位，新老产品在转债仓位、股票仓位和整体波动水平上也由此出现长期分化。
　　二级债基转债配置呈现“整体分散度偏低、风险偏好与分散化程度正相关”的特征，并对转债市场估值具有主动影响。整体来看，二级债基的转债持仓分散度不及转债基金和一级债基，但主打高转债仓位的老二级债基分散化程度已接近转债基金。不同基金的风险偏好主要通过转债加权价格体现，分散化程度较高的产品通常配置更多高价、高弹性转债；其中，老二级债基的转债加权价格相对较高，风险偏好也明显高于新二级债基。配置行为上，高转债仓位产品在高价转债回撤后积极增持，对估值形成明显支撑；低转债仓位产品在2025H2增持、2026Q1减持，其仓位变化对低价偏债转债估值具有领先性影响，表明二级债基并非转债行情的被动接受者，而是市场估值的重要影响力量。
　　从扩容规模在收益率和回撤区间分布来看，高收益和低回撤的高夏普二级债基扩容幅度最大，2021年和2025H2-2026H1皆是如此，并且2025H2-2026H1相较21年更加追求极致的持有体验。二级债基表现与权益市场走势密切相关，在权益市场不佳的背景下，二级债基易做成“固收-”。但从长周期角度看，二级债基长期赚钱效应突出、年化收益率接近5%，2019年以来仅在2022年负收益。从增量规模看，在二级债基赚钱效应突出、持有体验佳（夏普和卡玛比率高）的阶段，二级债基规模最易上量。两轮二级债基大扩容分别发生在2021年、2025H2-2026H1，分别扩容5000亿、1.5万亿左右。
　　风险提示：本报告数据均来自公开信息，不涉及对未来走势的预测。本报告不涉及基金评价业务，仅展示全部转债基金产品信息，不涉及对基金公司、基金经理、基金产品的推荐。阅读本报告时，投资者需结合自身风险偏好及风险承受能力，充分理解基金产品波动、基金经理个人长期投资风格、历史业绩、选股能力、风险偏好等因素，对基金业绩可能造成的影响。报告内容仅供参考，投资者需特别关注官方基金披露信息。