本周核心观点：据SMM，近期LME注销仓单持续攀升，注销占比突破60%，货源分流集中于美国、亚洲两大仓库。分区域来看，美库注销仓单增长源于COMEX-LME价差再度走阔，北美铜品虹吸效应持续强化；亚洲仓库提货意愿走强，则是国内电解铜现货偏紧、进口铜高升水吸引海外货源回流所致。我们认为国内电解铜现货紧张根源在于原料持续收缩。据安泰科数据，2026年上半年国内累计进口铜精矿1461.06万吨，同比下滑1.13%；废铜环节，据钢联，受票据合规、开票受限等问题制约，市场废铜流通性大幅弱化，进一步加剧了原料短缺。
　　我们认为目前供给端刚性支撑较强：全球铜精矿货源持续偏紧，加工费低位运行；叠加国内再生铜流通受限及美国铜关税预期，可流通铜资源持续收紧，国内铜库存跌至近五年历史同期低位。基本面层面短期铜价具备上行驱动力，但美联储货币政策预期反复波动，美元与美债收益率扰动将持续约束铜价上行空间。
　　铜价冲高回落。截至7月24日，SMM 1#电解铜-平均价收于10.52万元/吨，环比+1.1%；SHFE铜收于10.475万元/吨，环比+1.2%。截至7月24日，LME铜收于13611.5美元/吨，环比+0.6%。COMEX铜收于632.6美分/磅，环比+1.7%。COMEX/LME比值为102.5%。
　　美债收益率升至2026年新高，加息预期提升。据中国基金报，截至7月18日当周，首次申请失业救济人数减少2.2万人，降至18.7万人，1969年以来最低水平，预期中值为21万人。另外，受伊朗战争升级风险推动，国际油价上涨，美国国债收益率升至今年以来最高水平。市场预期，美联储最早可能在下周加息。本周美元指数重回101关口，截至7月24日，收报101.4632，周环比+0.7%。
　　铜精矿指数跌破-150美元/吨。截至7月24日，SMM进口铜精矿指数（周）报-154.76美元/吨，较上一期-8.61美元/吨。
　　精铜杆新单稀少，厂家主动减产。本周国内主要精铜杆企业周度开工率录62.56%，较上期-2.54个pct。铜线缆企业开工率为67.18%，较上期-1.78个pct。
　　国内库存处于近五年历史同期低位。国内方面，国内现货库存14.64万吨，环比-1.59万吨。海外方面，LME铜库存27.68吨，环比-1.99万吨，较去年同期+14.83万吨。COMEX库存70.45万吨，环比+0.98万吨，较去年同期+45.59万吨。
　　冶炼利润环比下降。本周硫酸价格2093元/吨，环比-1%。用铜精矿现货TC/RC计算，本周理论铜精矿冶炼利润为-1422元/吨，环比-464元/吨；用铜精矿长单TC/RC计算，本周理论铜精矿冶炼利润为4510元/吨，环比-136元/吨。
　　风险提示：宏观经济波动带来的风险、政策变动带来的风险、产业政策不及预期的风险、下游消费不及预期的风险、研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。