核心观点
　　2019—2021年十倍股行情的形成，主要源于全球流动性相对宽松、利率中枢下行与制造业景气上行等因素的共同推动。其间，新能源汽车渗透率快速提升，带动产业链上中下游需求扩张；生物医药等板块也受阶段性需求增长推动，业绩进入较快释放期。随着市场行情演绎至高位，部分制造业领域竞争加剧，叠加流动性环境收紧和前期估值透支，多数公司进入估值消化与盈利再验证阶段。此后，仅少数商业模式持续优化、投资逻辑发生变化或具备差异化竞争优势的企业，能够在新一轮产业周期中重新走强或修复至前期估值水平；其余企业则不同程度面临估值回落、股价调整甚至大幅回撤。
　　2019-2021的十倍股全景总结：赛道百花齐放，先进制造成最大赢家
　　从比例来看，十倍股占全部A股的1.49%，其中42.86%是新能源相关股，超额收益汇聚于高景气赛道。从翻倍平均时间来看，70只十倍股整体翻倍平均时间为466.5交易日，翻倍最多为32.83倍。从涨幅原因来看，估值与业绩均增长，PE中位数翻了5.34倍，PB中位数翻了8.91倍。
　　十倍股诞生的驱动因素：海内外流动性双宽与产业景气的大双击
　　根据研究我们发现，本轮十倍股诞生主要集中在科技，消费和周期领域。在全球流动性宽松的阶段需求大幅上升，供给受制约而驱动盈利扩张。我们发现，电力设备、食品饮料、电子、有色金属、基础化工及国防军工等行业均显著跑赢市场，十倍股首先建立在β的走强上。且我们发现更能获得超额收益的企业的ROE相对较高，通过自身竞争优势跑赢行业。
　　在后市的调整中：约三分之二遭受腰斩，业绩与估值双降
　　在新能源牛市之后，大约80%的十倍股都遭受了回调，其中63%下跌超过50%。通过研究多数回调的企业，我们发现这一轮的十倍股回调是由盈利增速拐点+产业供需结构逆转+估值体系重构所导致的。其一，股价下跌快与盈利下行，是因市场预期盈利边际放缓，市场对于行业的定价逻辑发生改变而导致股价先一步下行。其二，对比早期，企业的差异化被弱化，导致行业内卷，供需缺口逐渐消失而导致股价回调幅度加大。其三，在2021年后全球货币政策收紧，市场风险偏好回落，形成“戴维斯双杀”。
　　新一轮牛市中，老面孔异军突起的归因：取决于自身技术与竞争优势
　　上述70个十倍股中，在新一轮牛市仍然能创出新高的共有13只，占比18.57%，多数分布在电力设备及电子行业。有53家公司在2024年9月24日以来实现正收益，剔除同期市场整体波动影响后，仅有37家公司实现超额收益，占比52.86%。综合来看，重新创新高的企业主要呈现三类特征：技术壁垒持续提升的科技制造企业，具备全球竞争优势的新能源龙头和细分领域独特优势的企业。相比起19-21年的上涨更多依赖产业趋势扩张带来的，而第二轮创新高则需要企业自身持续兑现。
　　风险提示
　　本报告提及个股仅作为案例分析，不构成投资建议；历史数据不代表未来趋势；相关结论基于特定市场环境，未来市场条件变化可能导致结论不再适用。