业绩简评
　　公司于6月25日公布FY2026年业绩。全实现营收273.50亿元，同增5.6%，实现归母净利润39.94亿元，同增13.7%，业绩超预期。全年合计每股派息0.31港元，派息率为80%。
　　经营分析
　　波司登主品牌增长稳健，雪中飞表现亮眼。FY26羽绒服业务营收为235.60亿元，同比增长8.7%。分品牌看，波司登/雪中飞/冰洁/其他收入分别为197.52/25.72/1.26/11.10亿元，同比+6.9%/+16.6%/-0.6%/+29.8%，波司登主品牌通过增强产品设计以及顶级渠道建设实现稳健增长。分渠道看，公司羽绒服业务线上渠道收入为86.68亿元，同比增长15.91%，线上直营快速增长，完成抖音等内容平台官方旗舰店自营模式调整，提升新品占比、客单价及件单价。自营和批发渠道实现营收176.12/48.39亿元，同比变化+16.7%/-15.5%，其中自营店效+门店数量提升共驱增长，批发业务线上H2调整致整体业务波动。期末公司波司登品牌渠道数量3289家，同比增加82家。雪中飞门店同增75家至338家。
　　OEM、女装/多元化服装业务略有承压。贴牌加工业务FY26营收同降8.3%至30.94亿元，主要受到关税政策、地缘政治及海外消费力低迷影响。女装和多元化服装业务收入分别为5.58/1.38亿元，同比下降14.3%/34.0%，女装和多元化服装对集团营收影响较小。
　　毛利率结构性变化，控费、库存状况优秀。公司毛利率同比降低0.1pct至57.2%，其中羽绒服毛利率下降0.7pct至62.7%，主要受雪中飞、线上占比提升影响。公司营销管理费用率同比0.24/+0.15pct至32.67%/6.53%，控费情况良好。公司库存管理优秀，库存周转天数较去年同期下降1天，保持稳定。
　　心智品类持续发力，低库存下看好公司FY27表现。1）主品牌方面，公司产品端持续发力极寒、户外、泡芙、商务四大心智品类，直营端通过优化渠道带动增长，同时加盟商渠道库存情况良好，为后续增长奠定基础。2）雪中飞深挖冰雪及运动基因，有望重塑大众认知和品牌心智，以年轻化为重点构建丰富产品矩阵。3）OEM业务在新客户、新产能带动下实现稳健增长。
　　盈利预测、估值与评级
　　公司羽绒服业务稳健经营，OEM、其他品牌有望贡献增量，我们坚定看好公司未来发展，预计公司FY2027-2029年EPS分别为0.36/0.39/0.41元，对应PE分别为8/8/7倍，维持买入评级。
　　风险提示
　　内需恢复不及预期、行业竞争加剧，新品类拓展不及预期。