FY26财年旺季结束，我们预计公司羽绒服主业实现稳健增长。根据羽绒服的产品属性，公司主业旺季基本在10月-2月，特别集中在11月-农历春节前。考虑到25-26年冬天是典型的暖冬——是1961年有完整气象记录以来第二暖的冬天，对公司主业带来比较大的挑战。我们预计整个财年公司主品牌销售增幅在中个位数左右，整个羽绒服业务销售增幅在高单位数左右，与市场最初的预期存在一定差距。除了天气这个最主要因素以外，我们认为预期差的产生还与更多运动户外和休闲服饰品牌加入行业竞争以及国内羽绒服消费出现一定程度平价化趋势有关。另外，我们预计公司严格控制终端折扣以保障增长质量预计也是影响短期销售增速的一个原因
　　受中美贸易摩擦的短期冲击，预计公司FY26财年OEM业务销售同比下降高单位数，但FY27财年起有望好转。受25年中美关税摩擦影响，公司贴牌加工业务预计存在部分订单前置、少部分订单短期流失等情况，我们预计FY26财年该业务收入同比有所下降。但伴随贸易摩擦的好转，结合公司长期在OEM领域积累的生产技术优势和客户资源，我们预计FY27财年开始有望逐步恢复到两位数左右的增长。
　　积极开展产品创新和AI数智转型，为公司可持续发展提供良好保障。产品创新方面，25年公司的“大师泡芙”系列惊艳亮相巴黎时装周，后续与“机能教父”ErrolsonHugh推出VERTEX叠变三合一羽绒系列，赢得时尚消费人群的充分认可；另外还携手国际设计大师Kim Jones打造高级产品线AREAL、并成功入驻巴黎老佛爷百货。数智转型方面，公司的AI创新已深度融入从产品研发到销售服务的各业务环节，构建了以消费者为中心的数字化“研产供销服”全链路协同体系。我们认为，以上这些在行业内持续领先的经营策略将为公司中期可持续增长提供良好支撑。
　　盈利预测与投资建议
　　综合考虑FY26财年旺季（冬天）的气温情况、羽绒服行业竞争态势以及25年贸易摩擦等因素，我们小幅调整对公司的盈利预测，预计公司FY26-28年每股收益分别为0.32、0.34和0.37元（原预测分别为0.34、0.38和0.42元）。参考可比公司，给予FY26年16倍PE估值，对应目标价5.84港币（1人民币=1.14港币），维持“买入”评级。
　　风险提示：天气波动、羽绒主业竞争持续加剧、女装业务持续低于预期等