摘要
　　中信证券财富管理与中信里昂研究观点一致。根据中信里昂研究在2026年4月14日发布的题为《Warming up》的报告，分析认为波司登股价在2027财年（3月年结）存在上行空间。首先，研究预计公司净利润将实现同比增长，优于行业中个位数增长，因为集团重申对中东局势缓和后OEM业务实现10%以上同比增速的信心。其次，产品创新与即将推出的知名设计师联名系列将为品牌形象和平均售价提供支撑。最后，波司登当前股价已反映2026财年品牌羽绒服业务因暖冬导致的疲软及关税引发的OEM订单前移。研究显示2027财年上半年基数较低。
　　2026财年：羽绒服与OEM业务疲软已计价
　　研究预计2026财年收入将同比增长，主要由羽绒服业务驱动，但将被OEM/女装/多元化服装业务同比下降部分抵消，主要因OEM订单提前至2025年下半年。预计集团毛利率将同比提升，主要得益于高毛利的羽绒服业务表现优于其他部门。分析指出，波司登品牌毛利率可能保持平稳。预计经营利润率将同比扩大，受益于运营费用控制，减少门店层面调整以及有效的广告与促销活动。
　　2027-28财年：核心业务韧性叠加OEM恢复增长驱动加速
　　分析调整波司登收入/净利润复合年增长率，主要基于：1）通过渠道优化、产品多元化及与Kim Jones等知名设计师的项目合作实现品牌羽绒服业务稳健增长（收入复合增速7%）；2）集团对中东局势缓和后2027财年OEM业务实现超10%同比增速的信心；3）持续提升的成本效益。
　　催化因素
　　1）波司登经营表现已现边际改善迹象。据欧睿数据，过去五年波司登在亚太区男/女外套市场份额持续提升；2）防晒服饰销售增长降低季节性波动；3）批发销售增速已恢复正常；4）消费降级趋势下雪中飞展现增长潜力；5）户外运动及消费趋势驱动下，波司登有望凭借户外功能属性获得估值提升。
　　投资风险
　　风险包括时尚风险、天气波动、中国经济差于预期及激烈竞争导致的营销费用超支。
　　公司概况
　　波司登国际是中国最大的羽绒服品牌公司，在中国不断增长的羽绒服市场处于领先地位。截至2025年9月30日，集团拥有3,558个羽绒服业务专卖店及专柜。公司定位于大众中端市场，通过扩展产品组合及提升平均售价实现增长。同时为耐克、阿迪达斯和哥伦比亚等国际品牌提供代工服务。波司登品牌羽绒服业务在中国市场的销量持续保持行业显著领先地位。