一、大周期上行演绎到哪个阶段了？结构性行情演绎的程度接近(但还不到)2021年的高位区域。提前思考大周期上行可能出现大级别波折的条件：1.增量资金正循环被破坏(2015年)。2.核心产业趋势证伪(2021年)。3.宏观环境显著恶化(2018年)。
　　二、宏观环境不会趋势性恶化：霍尔木兹海峡时开时闭才是常态。沃什的政策倾向非紧缩，美联储即便加息也只是点状加息。国内经济回落可能出现在26Q2(外需实际回落)，而A股业绩增速回落则可能发生在26Q3(成本冲击滞后影响)，但业绩增速不是趋势性回落，2027年A股业绩增速可能进一步改善。
　　 2026-27年盈利预测：我们对2026年和2027年全A两非归母净利润同比增速的预测为12.0%和12.7%，26Q2-Q4单季同比分别为16.6%，5.2%，37.0%。27Q1-Q4分别为11.4%，10.2%，10.7%，57.7%。2026年前高后低，2027年中枢维持高位，全A两非盈利能力上行周期延续。
　　三、AI产业趋势有纵深，证伪风险可控：应用端，Anthropic应用走通商业模型，Token定价覆盖固定+可变成本，也开始为未来算力和训练投入截留资源。云厂商端，云业务和AI的结合正带来收入高增，经营性现金流仍能与增量资本开支基本匹配。产业链端，云厂商与产业链共同定义技术路线，供给格局有序。AI资本开支高增，算力通胀此起彼伏的格局仍在延续。
　　四、增量资金看点从机构增配权益，转向居民增配权益，“后进来的钱”加速流入条件已具备。规范“先进来的钱”可能带来中短期扰动，但增量资金正循环还处于不容易被破坏的阶段。
　　五、大周期上行如何延续？可以期待的积极因素：1.新经济产业趋势再进步，国内创投一级市场融资额趋势性上行，国内科技产业纵深正在被低估。2.更广泛的基本面改善验证，这件事情发生的条件并不差。国别相对力量变迁显性化提供逻辑是否还是“两阶段上涨行情”？业绩vs.估值：AI算力链和战略资源都处于“有业绩的高估值”阶段，但如果6-7月调整波段演绎+二季报业绩验证延续，其实也构成业绩消化估值的波段。而多数行业都还处于“业绩有待释放的高估值”阶段。增量资金：“先进来的钱”充分演绎，“后进来的钱”仍有空间，这也符合第一阶段上涨向第二阶段上涨过渡的特征。
　　六、大势研判核心结论：结构性上涨行情演绎已接近高位区域，全面上涨空间尚待打开，6-7月可能是快速调整窗口。后续全面上涨打开空间，更多结构融入大周期上行行情，需要行情拉长时间，拓展大周期上行的逻辑纵深(国内海外新经济产业趋势拓展+周期性改善验证+国别相对力量变迁显性化)，26H2还有新一轮上涨行情的判断不变。
　　七、结构选择：6-7月可能是全球科技的调整阶段，AI算力链业绩兑现+股价回调消化估值，等待AI产业趋势再拓展。中期能够景气延续，业绩消化估值的方向，还有创新高机会。后续科技行情也应百花齐放，国内AI产业链、自主可控也是新景气方向的来源。大周期上行结构百花齐放，看好新消费、制造业出海、战略资源、非银金融的中期机会。
　　风险提示：1）霍尔木兹海峡基准假设突破；2）美联储货币政策假设突破；3）科技产业趋势出现重大扰动、全球科技领域国别相对力量出现重大失衡；4）资金供需监管加强