中国零食量贩龙头，行业双强格局初定：此前，我们发布了行业剖析《行业前瞻洞察系列：零食量贩行业——效率重塑的下半场》，认为中国零食行业正处于由渠道效率驱动的重构中，零食量贩行业正处于快速增长轨道，行业已形成由鸣鸣很忙与万辰集团主导的双强格局（合计市占率超七成）。展望未来，我们认为行业竞争逻辑正从门店扩张、份额争夺转向扩张与提效并举。公司作为行业龙头，截至2025年末门店总数约2.2万家，市占率约四成，有望在这一阶段凭借规模优势实现快速且高质量的增长。
　　门店扩张空间充足，品类延伸有望提升单店价值：公司门店增长潜力依然广阔，市场份额有望进一步提升，我们预计2028年公司门店数量将接近3.1万家，较当前仍有约四成的增长空间。与此同时，公司正围绕零食消费场景进行品类延伸，引入热食、冷藏、冷冻等品类，拓宽消费场景与客单价空间，有望进一步提升单店价值。
　　效率驱动下的盈利模型，利润率进入改善通道：公司运营效率在全球零售业中处于领先水平，2025年公司现金周转天数仅5天。我们认为公司有望经历一轮由规模效应释放与竞争格局优化共同驱动的盈利能力上行期，得益于行业竞争趋缓、万店规模带来的上游议价能力提升、及数字化系统对费用的有效摊薄等因素，我们预计公司经调整净利率有望在2026-28年呈现稳步提升态势。叠加高效的资产周转，公司未来ROE仍能维持超过20%的行业优秀水平。
　　龙头溢价合理，首予买入，目标价542.00港元：我们预计公司2025-2028年收入CAGR约18%，经调整净利润CAGR约23%，利润增速快于收入增速，展现出量贩模式从规模扩张期进入盈利变现期的特征，预计经调整净利率将从2025年的4.1%稳步提升至2028年的4.6%。基于25倍2026-27年平均市盈率，给予目标价542.00港元，对应1.1倍PEG，在可比公司中具备吸引力，首予买入。风险：行业竞争致价格竞争加剧；万店规模下的加盟商管理的挑战；品类延伸过程中供应链建设与门店运营复杂度管理的不确定性；宏观经济波动。