策略：25年自由现金流大盘点。
　　1）25年全A非金融现金流比例由于净营运资本占用增加相较24年变化-3pcts降至18%，26Q1资本开支占比回落使得现金流比例重新修复回19%。25年全A非金融开支力度1.32，较24年1.42持续压降。净营运资本占用小幅上升，增量主要在于23年以来的去库周期于26Q1转变为补库&金融类资产增持。
　　2）现金流回报率、资本开支、净营运资本变化水平：①26Q1一级行业现金流回报率钢铁5.8%/石化4.8%/煤炭3.3%/通信3.2%领先，26Q1较24回报率提升较多：钢铁/传媒/美护/环保；二级行业回报率专业工程/轨交/航海装备/普钢特钢领先，回报率提升较多：专业工程/轨交/普钢/数媒/商用车/游戏/农化等；②一级行业资本开支占比：有色/建材/环保/钢铁/化工等周期行业&电新开支占比显著下降；③一级行业净营运资本占比：公用/煤炭/建筑/传媒/医药/美护/军工收缩较多。
　　3）重点现金流资产表现：
　　①周期：煤炭：盈利探底回升&开支力度自高位压降，现金流比例29%回升；石化：油价上涨改善前端盈利，开支持续压降，26Q1重启补库周期，现金流比例27%稳定；钢铁：前端盈利回升，开支充分压降，现金流比例59%扩张；工业金属：开支力度小幅回升，盈利扩张&大幅补库，现金流比例39%稳定。
　　②稳定：港口：开支力度低位，现金流比例32%稳定；水电：新能源装机背景下开支力度较高，现金流比例45%稳定；高速公路：开支力度位处中枢，现金流比例28%稳定。
　　③消费：白电：25年现金管理需求显著增持金融类资产，现金流比例29%收缩；白酒：前端盈利承压，开支力度持续压降，持续累库，现金流比例49%稳定；纺服：资本开支力度持续压降，去库趋势维持，现金流比例34%稳定；中药：开支压降但大幅增持金融类资产，现金流比例19%收缩；化药：开支力度压降，去库周期开启，现金流比例31%扩张。
　　④制造：工程机械：开支缩减&应付款扩张贡献现金空间，现金流比例48%扩张；商用车：开支进一步走低，现金流比例63%扩张。
　　4）现金流视角行业驱动改善：①环保：开始转向高质量发展，开支力度大幅压降，25/26Q1现金流已转正；②养殖：行业明确转向高质量发展，开支力度已充分压降，25年虽前端盈利承压但现金流已连续显著积累两年；③地产：盈利规模转负，大幅去库使得净营运资本显著收缩、现金流转正，房企利用现金优先降低杠杆率、修复其资产负债表。
　　金融：银行经营景气度边际提升，头部险资显著增配股票。1）高股息、低估值的特性依然是银行股的底色，特别是在无风险利率下行的背景下，银行股的类债属性将持续吸引稳健资金。2）随着息差企稳、区域信贷需求回升和非息收入增长，部分优质银行将展现出较强的业绩弹性，估值有望从PB逻辑向PE逻辑切换。我们建议2026年重点关注以下三条投资主线：主线一：国家信用与红利基石，以国有大行+招行为代表。主线二：息差或率先回暖、财富管理业务能够释放较大弹性、信用成本走低带动ROE企稳的优质股份行和城商行，这背后映射的是成本优势和风控优势。建议关注：招商银行、中信银行、平安银行、宁波银行、江苏银行、南京银行、常熟银行。主线三：持续受益区域政策、业绩端有较大释放空间的城商行。建议关注：成都银行、重庆银行、厦门银行、青岛银行、长沙银行、渝农商行。
　　交运公用：2025年报聚焦：各板块分红比例中枢均上升，港口普遍提分红。1）港口：我们在红利资产2026年度投资策略中提出港口战略价值投资时代来临，重点推荐招商港口，目前仍破净的全球布局港口央企，拥有海外战略港口资产布局、近年积极提升分红比例，从2019年的30.5%提升至2025年的43%；推荐青岛港整合优化、业绩稳健；唐山港高分红优质港口标的，全国重要能源枢纽港；厦门港务受益于两岸融合，资产注入一旦完成，盈利能力、红利属性或迎双提升。2）公路：我们继续强调公路典型红利资产配置价值，行业不乏股息率4%以上的优质标的。继续首推A/H股息率最高的四川成渝/四川成渝高速公路，我们认为公司具备业绩增长稳定性，结合高分红及“大集团、小公司”逻辑，公司为少有的具备成长潜力的优质高速资产；继续重点推荐高速公路行业市值管理典范、ROE水平领先的皖通高速，位于交通强省、分红领先的山东高速、宁沪高速，可视为行业ETF增强的招商公路，以及低估值、存在通过企业改革经营释放活力潜力的赣粤高速。3）铁路：长久期+改革红利，推荐黄金线路资产和稀缺资源存在价格弹性潜力的京沪高铁，公告未来三年（2025-2027年）分红比例将不低于55%，分红比例、股息率提升。典型高股息资产大秦铁路，关注广深铁路。
　　食饮：白酒出清筑底，大众淡季稳健。1）白酒：守望复苏，聚焦龙头。本轮渠道纾压与报表出清的深度已较为充分，头部酒企竞争壁垒在逆风中进一步强化。节奏上看，26Q2多数酒企将迎来低基数窗口期，收入及利润降幅有望进一步收窄甚至转正，下半年渠道去库彻底、动销率先回暖的酒企或率先走出底部。优先推荐穿越周期的绝对龙头茅台（i茅