投资要点：
　　截至2026M4末，3Y不同品种收益率持续下行，但与同等级中短票之间的超额利差均环比回升。观察3Y不同券种与同等级中短票之间的超额利差，截至2026M4末，3YAAA-银行二级资本债、银行永续债、产业债以及3YAA+城投债超额利差分别为6.0BP/8.1BP/13.5BP/4.9BP，分别处于2025年初以来86%/78%/90%/95%分位。按历史分位水平排序来看，截至2026M4末3Y不同品种超额利差压缩空间城投债>产业债>银行二级资本债>银行永续债。
　　 2026M4不同券种收益率均全曲线下行，二永债长端相较于普信债明显跑出超额收益。2026M4，对于产业债而言，拉久期>哑铃型>短端下沉>3Y子弹型；对于银行二永债及城投债而言，拉久期>哑铃型>3Y子弹型>短端下沉。从不同券种的拉久期策略收益来看，城投债、产业债、银行二级资本债、银行永续债2026M4拉久期策略收益率分别为0.60%/0.68%/1.19%/1.21%。截至2026M4末，我们认为不同券种短端下沉策略或已挖掘得较为极致，信用债收益空间未来或更多在于长端。
　　回顾2022年以来不同信用策略在5月份的表现，不同品种的不同策略均录得正收益，且策略收益大多与策略久期高度正相关，久期策略大多录得明显超额收益。以银行二级资本债为例，2022-2024年的5月份，银行二级资本债短端下沉策略分别录得策略收益0.32%/0.40%/0.24%，银行二级资本债拉久期分别录得策略收益1.30%/1.50%/0.35%，久期策略相较于短端下沉均录得明显超额收益。
　　投资建议：2026M4，1Y/3Y/5Y/10YAAA中短票收益率全月分别下行6.8BP/3.7BP/0.8BP/7.4BP，不同券种的短端下沉策略分别录得0.19%-0.28%的策略收益。从历史分位数来看，截至2026M4末，不同券种1Y短端收益率均已为2025年初以来的历史最低位，不同券种短端下沉策略一方面票息收益较为有限，另一方面资本利得或已挖掘得较为极致，我们认为信用债收益空间未来或更多在于长端。
　　2026M4不同券种收益率全曲线下行，银行二永债长端表现明显好于普信债，其中1Y/3Y/5Y/10YAAA-银行二级资本债收益率全月分别下行6.8BP/3.9BP/9.5BP/15.2BP，1Y/3Y/5Y/10YAAA银行永续债收益率全月分别下行6.1BP/5.2BP/10.0BP/15.4BP，但我们认为二永债的长端行情或尚未走完。其一，相较于短端而言，长端仍处于较高历史分位（截至2026M4末10YAAA-银行二级资本债和银行永续债收益率分别处于2025年初以来48.0%/30.8%分位）；其二，从机构行为上来看，一方面我们预计2026年理财规模增量3万亿左右，另一方面由于2026年3月股市震荡，理财等可能赎回二级债基转而配置信用债基，风险偏好回落有望带动纯债基金规模增长。我们认为银行二永债的收益率曲线有望持续走平，5Y及以上资本债久期策略或仍有收益空间。
　　风险提示：1）数据来源和数据处理偏误风险；2）信用策略假设可能与个券投资收益存在偏差；3）基本面不及预期的风险