投资要点：
　　投资要点：市场可能低估了范式智能API业务的竞争力与发展潜力，且未正确认识配售对后续发展的坚实助力。公司当前API业务底层能力基于长期打磨的范式开发平台、产品类型齐全，底层算力虚拟化技术为国产卡商业化刚需并带来资源利用率70%提升及成本下降，预计核心受益智能体驱动的Token调用指数级增长；配售带来的15.56亿港元给予API业务充足算力资金预算，成长动能充足！由于26Q1 API增速超预期，上调2026-2028年收入预期至102、154、202亿元，原预测为96、130、178亿元；上调2026-2028年归母净利润（非调整）至0.77、4.55、9.00亿元，原预测为0.04、0.33、2.52亿元。由于公司仍处初期投入期，市占率扩大较盈利更重要，我们使用PS估值法。参考可比公司2026年PS平均估值，给予公司2026年收入预测3.9x PS，我们认为公司合理市值可达402亿元，超一倍上涨空间。维持“买入”评级。
　　事件：公司2026年4月30日发布《自愿公告拟购买GPU服务器》公告，拟以总代价人民币4亿元购买GPU服务器以及相关配件。该服务器可用于模型推理及训练。公司拟将该等服务器用于API业务，以满足市场迅速增长的API调用需求。
　　闪电配售已落实，估计所得款项净额为15.56亿港元，发展资金充沛。4月22日，公司配售新H股，配售价每股40.36港元，向不少于六名承配人配售最多3880万股。所得款项80%用于异构GPU的异构AI算力设备，为API业务提供基础设施，20%用于全球扩张及潜在收购支持新业务（包括具身智能、智能设备）。4月29日公司宣布已完成足额配售，估计所得款项净额为15.56亿港元。此外，公司有A股上市预期，后续发展资金充沛。
　　 API业务按token使用量收费，受益智能体驱动的token调用快速增长。产品包括Phanthy万神殿、PhanRouter、PhanClaw。其中Phanthy由范式模型开发平台升级而来，以B端Token付费为核心，兼顾C端运营；PhanRouter为大模型API统一网关产品，深度集成于PhanthyCloud，是Token生态中模型调用的核心通路；PhanClaw为Token生态的安全与权限管控核心产品，与Phanthy万神殿、PhanRouter深度协同，承担Token安全校验、权限管控、调用审计及风险防控等核心职能。
　　 API业务超高速增长。2025年年报公司API业务首次单独披露，营收达人民币7990万元，yoy +129%。2026Q1，客户Token调用量较2025年第四季度增长超过400%，且季度内每月调用量均实现环比翻倍。公司API业务以Phanthy万神殿平台为核心载体，搭配PhanRouter、PhanClaw。为Token付费生态的核心承载平台，由范式模型开发平台升级而来，以B端Token付费为核心，兼顾C端运营
　　HAMi vGPU为国产算力商业化刚需，同时带来更低token成本。HAMi vGPU为公司GPU资源管理的核心产品。实际企业AI应用落地中，面临多种类型国产卡的适配，HAMi vGPU在实现屏蔽底层算力卡差异的基础上进一步实现大幅提效，资源利用率提升高达70%，为国产卡带来切实经济效益。另外，更高的资源利用效率允许范式能够在同等算力条件下实现更低的token调用成本，这一方面增厚利润空间，另一方面给价格更多灵活调整空间。
　　风险提示：下游AI需求不及预期、行业竞争加剧。