研究结论
　　一季度经济数据于4月16日出炉，此前市场对前一年高基数带来的压力存在担忧，但5%处于目标区间上限，好于去年年末（单季4.5%），也好于Wind一致预期（4.9%），实现了“十五五”良好开局，其中，一季度工业生产、投资都好于去年，社零虽然弱于去年整体水平，但也好于25年年末，综合通胀与利润，当下内需存在一定修复。
　　3月社零重新回到2%以下，重要原因是汽车的拖累（3月限额以上单位汽车零售额单月同比-11.8%）。展望后续，我们认为消费在“以旧换新”连续覆盖、财政资金并无扩大的情况下很难有高增长，但居民的真实需求是稳定的，一是除汽车以外的消费品零售总额当月同比3.2%（前值1-2月3.7%，去年12月单月1.7%，去年全年4.4%），表现尚可；二是使用绝对值推算限额以上、以下零售额（与直接公布的口径不同）可以发现，3月更具有大众消费意义的限额以下餐饮累计同比增速3.3%（去年全年3%），限额以下商品累计同比增速4.0%（去年全年1.2%），呈现更为显著的改善；三是进入4月、5月后，多地探索中小学春假，文旅增量有望推动社零在接下来两个月中出现一定修复。
　　投资是一季度经济企稳的关键推动力，扣除PPI后，基础设施建设、制造业、房地产开发投资的实际累计投资增速分别为9.5%、4.7%、-10.6%（1-2月实际累计同比为12.6%、4.3%、-9.9%）。在项目和专项债推动下，基建稍有下行但仍处于较高水平，制造业在年初基础上继续改善，其中有色金属冶炼及压延加工业（一季度累计增速3.7%，前两个月累计-9.2%，去年全年-4.2%）、化学原料及化学制品制造业（一季度累计增速0.4%，前两个月-5.4%，去年全年-8%）、通用设备（一季度累计增速12.5%，前两个月7%，去年全年6.2%）改善最多，这也意味着投资意愿可能主要集中于上游涨价环节和新兴设备制造。近期地产价格数据尤其是一线城市略有起色，但这一变化并未传导到投资上，70个大中城市地产价格指数中，一线城市二手住房3月环比涨价0.4%，结束了连续11个月的环比下跌，新建商品房环比涨价0.2%，但与此同时，二、三线城市尚未企稳，房地产投资端也远未回正，地产仍需等待从局部到整体的扩散。
　　工业生产稍有下行（3月累计同比6.1%，1-2月累计同比6.3%）但仍有亮眼表现，采矿、制造、能源供应业当月同比分别为5.7%（1-2月累计6.1%）、6%（1-2月累计6.6%）、3.5%（1-2月累计4.7%），出口和高技术行业的增长是主要推动力，3月出口交货值当月同比8.7%，较1-2月累计同比6.3%进一步加速，同时高技术产业生产增速维持在较高水平，3月当月同比11.7%（1-2月累计13.1%）。我们认为，伴随着全球生产端成本跟随油价而提升，中国出口的韧性还会有更多体现，叠加新兴行业占比提高（一季度装备制造业、高技术制造业占规模以上工业增加值的比重分别同比提高1.4和1.2个百分点），生产有望成为今年GDP完成增速任务的主要保障。
　　尽管当前增速实现一定修复，但后续存在放缓可能，今年财政总体克制，对政策宽松推动的增长难有太高预期，同时目前数据中也存在短板（如一季度居民人均工资性收入同比4.9%，如果剔除2020年和2022年，这一增速为有统计以来最低水平）。展望后续，我们认为比增速更关键的是高质量发展和新动力打造，关注两条线索，一是地缘纷争之后全球可能进一步强调能源安全，这一诉求有望在国内投资、生产端体现出来，二是2026年“投资于人”仍是重要主线，不论是政策还是数据，服务消费都有望产生更多增量。
　　风险提示
　　地缘事件进一步扩大化，更大幅度影响全球流动性与需求的风险；
　　油价上涨传导到国内，顺价不畅挤压中下游盈利的风险