研究结论
　　3月美国CPI数据显示通胀风险暂未扩散。
　　上周海外一个重要数据更新是3月美国CPI数据，这是伊朗冲突之后美国第一个通胀数据，数据整体符合预期：落地名义CPI环比0.9%符合预期，核心CPI环比0.2%低于预期。
　　本期名义CPI大幅上行主要由地缘冲突导致的能源价格暴涨拉动。3月能源分项同比增速高达12.5%，拉动名义CPI同比0.8%；环比增速10.9%，拉动名义CPI环比0.7%。除了直接反映在燃料等能源商品外，油价暴涨也迅速传导至核心服务中的交通运输服务相关分项。
　　但是除了能源之外，没有其他分项表现出超预期的通胀风险。如果剔除能源分项的价格冲击，3月通胀大致维持在2.3%-2.5%的偏低位置。核心商品同比1.2%，关税影响仍在进一步传导至部分商品价格但是幅度有限，我们认为关税加征对于商品价格总体影响基本见顶，难以形成持续再通胀。核心服务同比增速小幅上升至3%，剔除机票价格影响后仍处于温和下行的趋势中，其中住房相关的权重项均持续下行。伊朗冲突导致的需求走弱尚未反映在3月就业数据中。
　　数据之后风险评价出现一定幅度的下行。
　　油价上涨本身难以使得市场形成数据预期差。伊朗冲突后，宏观交易的主线是能源价格上涨导致的“通胀-加息”交易。由于美国CPI中的能源分项同比增速与汽油零售价格同比强挂钩（3月能源同比增速基本对应了汽油价格的涨价幅度在通胀风险中），因此，只要跟踪高频油价，能源通胀一定是预期内的。
　　这意味着通胀超预期风险只能来自核心通胀，但从最新公布的数据来看，3月核心通胀整体表现稳定，甚至较市场预期略有偏弱，说明当前阶段尚未出现明显的、超预期的核心通胀风险。数据公布后，市场对通胀失控的担忧边际缓和，风险评价随之下行，美股小幅上涨。
　　预计海外宏观交易主线逐渐从“胀”切换到“滞”
　　由于当前就业周期处于下行，在居民薪资增速偏弱、中长期通胀预期未脱锚的背景下，我们认为本轮通胀难以实现从能源通胀到核心通胀的传导扩散。因此，通胀风险会在宏观交易当中继续被淡化，取而代之的是，我们预计Q2开始，在高油价影响下，海外一批核心经济数据将会走弱，“滞”的交易逐渐取代“胀”的交易，成为主线。最新公布的4月密歇根大学调查提示居民消费信心已经大幅恶化，能源价格冲击下对于未来经济和自身财务状况预期下修，这一趋势可能进一步传导至消费、投资等核心硬数据中。目前市场定价2026年美联储基本维持基准利率不变，对于增长下行的定价不足，若后续更多经济数据提示经济下行风险，那么将重启货币政策的降息预期，对资产价格来说是利好。
　　风险提示
　　地缘形势发展的不确定性。
　　经济基本面对地缘冲击的反馈具有不确定性。
　　全球央行超预期加息的风险。