我们在1月中旬发布深度报告《美棉价格历史复盘——美国、巴西25/26产量预期双降，美棉安全边际显现》，看好美棉价格筑底并进入逐步上行通道的趋势。美棉于3月上旬开始走强，至今涨幅近10%并突破70美分/磅。我们认为3-5月棉价进入重要催化期，此篇深度针对当前国际复杂局势下，支撑美棉进一步向上的驱动力作深度梳理：
　　【供给端】 1、巴西作为美棉出口第一大对手盘，26年减产落地：巴西25/26新年度棉花播种结束，种植面积预期减少3.5%，单产下降3.6%，产量调减6.9%至379.51万吨，系巴西近5年首次调降面积与产量。2、美棉发布种植意向：2026年美棉意向种植面积同比增4%至964万英亩，面积小幅增加主因棉花与其他农作物比价缩小&极端干旱下更为耐旱（挤占高粱、花生份额），但绝对值仍处近五年偏低水位。3、美国干旱情况：美国本土DSCI干旱指数达172（历史85%分位），主产棉区得州干旱指数逼近2022年严重干旱期峰值，极端干旱天气或导致单产不及预期及高弃收率。4、全球棉花供需收紧：USDA 2月农业展望论坛预计26/27年度全球棉花产销差降至-89万吨（近5年最低），期末库存降至1550万吨，释放全球棉花紧平衡信号。
　　【需求端】 1、2月与印度、孟加拉达成贸易互惠：美国与孟加拉设立使用美棉享零关税专项机制，并与印度达成同等纺织优惠的临时合作协议，为美棉需求奠定稳定预期。2、中国提早发放进口棉花配额，中美贸易会谈重点关注：受内外棉价差高企影响，发改委于3月16日提早增发30万吨加贸配额；叠加3月中美双边会谈中方表示愿增加美国农产品采购规模。尤其值得注意，中国采购预期的修复将是主导美棉需求预期的重要催化。3、美棉自身出口情况：1月至今，美棉旧作（25/26季）累计出口额达66.55万吨（同比增13.4%），新作（26/27季）累计订单额达11.81万吨（同比增1.2%），均为下近3年新高。4、美国服装零售库销比处于低位：1月美国服装店零售额同比增3%具备韧性，且当前美国服装店与服装批发商的库销比分别处于近四年和近五年的低位。
　　【美棉比价】 1、历史价差复盘：增发配额后内外棉价差逐步震荡收窄，截至3月31日降至6175元/吨，但仍处于近20年84%的历史高水位。2、与核心标的股价复盘：价差高位利于具备海外产能优势的纱线企业。复盘历史，纱线企业（如百隆东方、天虹国际）在棉价大幅上涨期具备更强的价格传导与盈利弹性，近期25Q4股价已率先于棉价抬头。3、与油价对比：原油价格高企（近10年99.3%极高分位）推高化纤成本，当前美棉与内棉对短纤的比价分别处于近10年14.2%和33.6%的极低水位，低位比价显示棉花使用的性价比持续增强。
　　【投资建议】伴随巴西减产落地、美国和中国进入棉花播种季，3~5月是美棉价格重要的催化窗口期，我们仍看好受益于美棉价格上行带来业绩弹性的纱线龙头，重点推荐【百隆东方】、【天虹国际集团】。
　　【风险提示】终端消费意愿不及预期，原材料价格波动，行业竞争加剧。