事件:
　　2026年3月30日，天数智芯发布2025年年度业绩公告：
　　2025年营收10.34亿元，同比增长91.6%；净利润-10.04亿元，上年同期亏损8.92亿元，亏损幅度有所扩大；经调整加回股份支付/上市费用后实现净利润-4.38亿元，上年同期亏损6.45亿元，同比减亏。
　　投资要点:
　　训/推系列高增驱动营收接近翻倍，经调整净利润同比减亏
　　2025年，公司实现营收10.34亿元，同比增长91.6%。分产品看，训练系列天垓GPU/推理系列智铠GPU/服务器集群解决方案分别实现收入5.84亿元、3.39亿元、0.96亿元，同比+116.7%、+238.2%、-42.2%；对应毛利率64.2%、39.2%、41.5%，同比+4.0、-7.5、+9.8pct。其中推理系列智铠GPU因处于市场推广期，公司降价致其毛利率下行；而训练系列天垓GPU则因客户需求强劲，产品涨价推动毛利率上升。受益于此，公司2025年综合毛利率54.0%，同比提升4.9pct。
　　公司期间费率下行明显：2025年销售、管理、研发费用率分别为14.7%、46.6%、94.2%，同比-8.0、-1.1、-49.0pct；期间费用总额增加主要系面向销售、行政及研发人员的股份支付支出。基于此公司全年实现净利润-10.04亿元，较上年同期-8.92亿元亏损幅度有所扩大，主要受全年5.26亿元股份支付（同比+212%）及0.40亿元上市费用影响；加回调整后，实现经调整净亏损4.38亿元，较上年同期-6.45亿元同比减亏。截至年底，公司累计服务行业客户340+，项目数1000+，突破互联网、模型厂等关键客户。
　　训练系列天垓Gen2需求强劲，新品优化计算密度/内存带宽/集群效率
　　2025年，公司训练系列天垓GPU出货量同比增长131.5%。其中，天垓GUen作2为GP当前主力训练产品，为更好满足大模型训练需求，在计算核心、内存配置及芯片架构等方面进行了专门优化，以支持多卡集群系统上的大规模模型训练负载。2025年训练系列GPU整体需求保持强劲，天垓Gen2 GPU因供不应求带动价格上行，同时天垓Gen1去库存进展顺利。
　　公司指出，当前头部互联网企业及AI公司仍在持续建设大规模训练集群，对高效能训练芯片保持旺盛需求，公司已在推进下一代训练系列GPU产品的研发。新产品将主要面向更大规模的大模型训练场景，并在计算密度、内存带宽及集群扩展效率等方面进行进一步优化。
　　推理场景强调性价比/吞吐/时延，智铠系列加速向全行业渗透
　　当前，大模型互联网应用正迈入规模化落地阶段，AI智能助手、文生图及其他内容生成等典型场景对推理成本、吞吐量和时延具有较高敏感性。公司推理系列智铠GPU算力利用率、集群通信开销、长文本处理效率达领先水平，并已完成助手LLM、文生图、多模态推理等AI场景的推理验证，适配数十款国内外主流模型。
　　市场拓展方面，目前公司推理产品已进入国内头部模型厂商的生产级集群，并已在互联网、AI大模型、科研、金融、医疗、教育、交通等行业实现落地；未来有望进一步拓展至智能驾驶、工业制造、泛智能终端、智慧农业等更多垂直领域，向更多行业加速渗透。
　　盈利预测和投资评级：公司是国内领先的算力GPU及AI算力解决方案提供商，有望受益于大规模训练集群及推理场景规模化落地。我们预计2026-2028年公司营业收入为21.17/41.83/78.30亿元，归母净利润为-5.85/2.64/20.41亿元，2027-2028对应P/E为185.94/24.03x，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：国内AI基础设施建设不及预期、大模型发展不及预期、宏观经济影响下游需求、市场竞争加剧、新产品研发不及预期等。