事件：公司2025年实现总营业收入378.39亿元，同比增长80.05%，实现归母净利润112.57亿元，同比增长232.71%。
　　公司业绩受益于量增价升，且成本控制能力行业领先。公司2025年实现归母净利润112.57亿元（16亿美元），同比增长233%，为此前业绩预告区间上沿。业绩增长主要由量价驱动：一方面，公司2025年黄金产量约46.9吨金，同比+20%，销量46.6吨，同比+22%，主要受益于公司旗下矿山产能释放，以及阿基姆与瑞果多金矿并表。另一方面公司黄金平均售价3524美元（高于伦敦金年均价3440），同比+53%。同时AISC成本1501美元，仅同比+3%，若剔除金价上涨带来的权益金提升，AISC成本或同比下滑，反映出公司一如既往的精细化成本管理能力，在价格提升、成本稳定的情况下，公司毛利率由37.9%升至52.7%。
　　资源量扩张、产量增长有望持续兑现，成长性优越。1）资源量扩张：公司2025年通过自主勘探新增权益资源量45.6吨，主要包括诺顿金田15吨、罗斯贝尔金矿21吨，从总量上看，增储量基本覆盖了公司的产量消耗，且单位勘探成本远低于全球行业平均水平。2）产量扩张：公司预计2026年总产量59.2吨，该产量指引未包含暂未完成收购的联合黄金，若考虑联合黄金，预计实际最终产量在60吨+。现有矿山中主要增量来源为瑞果多（+5.2吨）、阿基姆（+3.4吨）、波格拉（+1.8吨），其他矿山产量也均有增量。同时公司预估2028年现有矿山矿产金70-75吨，考虑联合黄金后预计在90吨+，未来整体公司产量保持高速扩张。
　　金价中长期向好趋势不变。短期美伊冲突导致霍尔木兹海峡封锁，油价上行，触发市场对通胀以及美联储紧缩的担忧，金价由此承压，但美伊战争加大了中期滞胀风险，其实改善了金价赔率，且中长期看，法币贬值和地缘分裂的叙事并无变化，预计金价仍保持上行趋势。
　　盈利预测与投资建议：考虑到短期金价波动，预计公司2026/2027/2028年归母净利润调整至32.5/47.4/51.9亿美元，同比增速103%/46%/9.5%。考虑到金价长牛背景，叠加公司资源获取能力、矿山运营能力、产量兑现能力等α属性强大，继续给予公司买入评级。
　　风险提示：地缘格局变化、降息周期结束、海外收购不及预期