公司四季度收入加速增长。公司全年实现营收214.44亿/yoy+26.2%，经调整经营利润36.71亿/yoy+7.9%，均处于此前预告上限，全年经调整净利润28.98亿/yoy+6.5%。单Q4实现营收62.54亿/yoy+32.7%，期间利润亏损1.39亿，主要由于1）永辉亏损5.48亿；2）以股份支付的薪酬费用1.52亿；3）TOPTOY因2025年战略融资发行优先股，产生的赎回负债公允价值变动1.59亿；4）本公司2025年1月发行的股票挂钩票据以及用于收购永辉股权的银行贷款相关利息支出，合计7530万；5）其他支出5910万，主要金融工具公允价值变动亏损。经调整经营利润10.62亿/yoy+11.7%，经调整净利润8.53亿/yoy+7.6%，经调整净利率为13.6%/yoy-3.2pct，主要源于公司对海外直营业务的战略性投入及IP授权费用的增加。
　　名创优品品牌Q4收入56.54亿/yoy+27.7%，增长势头强劲。其中中国内地业务表现亮眼，Q4收入28.72亿/yoy+25.0%，2025年以来逐季加速，创下过去八个季度以来的最高同比增幅。国内同店销售增长实现10%-20%中段，显示大店策略与产品创新成效显著。名创品牌海外市场Q4收入27.82亿/yoy+30.5%。其中，美国市场同店销售增长达到20%-30%低段，增长质量持续提升。从门店数来看，截至2025年末，名创优品全球门店数达8151家，其中国内4,568家，海外3,583家，全年净增647家。从TOPTOY业务来看，Q4实现收入5.99亿/yoy+111.8%，延续爆发式增长。截至2025年末，TOPTOY门店数量达334家，全年净增58家。
　　毛利率维持高位，多原因致费用率提升。2025Q4毛利率为46.4%/yoy-0.7pct，主要由于产品组合优化，销售/行政费用率分别同比+5.3/0.1pct，销售及分销开支费率大幅提升主要由于1）股份支付薪酬开支；2）直营门店占比提升；3）IP授权费（占比3%/yoy+1pct），推广费率稳定4%。
　　风险提示：宏观环境风险，IP联名不及预期，行业竞争加剧。
　　投资建议：2025年名创优品核心零售主业展现出强劲的经营韧性，期内公司国内基本盘企稳回升，全球化扩张战略持续深化，海外市场成为业绩增长的核心驱动力，同时IP运营生态持续完善，具备全球化布局与IP化运营的长期成长价值。考虑到永辉超市亏损仍较多，同时公司产生较多利息费用，我们下调公司2026-2027年归母净利润至24.23/29.71（原值为28.15/32.57）亿，并新增2028年归母净利至33.44亿，对应PE为15/13/12x，维持“优于大市”评级。