事件：3月30日，公司发布2025年业绩公告，2025年公司实现营业收入2814.4亿元，同比+0.9%；归母净利润254.2亿元，同比-0.6%。
　　收入利润保持韧性，经常性利润贡献过半。2025年公司综合毛利率为21.2%，同比-0.4pct；归母净利润254.2亿元，同比-0.6%；核心净利润224.8亿元，同比-11.4%。在行业仍处调整阶段背景下，公司盈利结构持续优化，经常性业务（不动产收租与轻资产业务）收入同比+3.7%，占比提升至15.4%，核心净利润同比+13.1%，占比提升至51.8%，压舱石作用进一步增强。
　　开发：投销稳居行业头部，核心城市布局深化。2025年公司开发业务结算收入2381.6亿元，同比+0.4%，结算毛利率15.5%，同比-1.3pct，主要受土地、建安等成本上升影响。截至2025年末，公司已售未结销售金额1645.8亿元，后续结算资源较充裕。投销方面，公司坚持高能级城市聚焦策略，2025年公司全口径销售2336亿元，同比-10.5%，好于行业平均水平（TOP100房企同比-18.5%），行业排名维持第三，销售均价同比+10.0%，一线城市销售占比达45%；2025年权益拿地金额673.7亿元，同比+28.0%，其中北京、上海等五大核心城市占比约80%。
　　商管：收入利润稳健增长，多元业务矩阵持续完善。2025年经营性不动产收租业务实现收入254.4亿元、核心净利润98.7亿元，同比分别+9.2%/+15.2%，其中购物中心实现租金收入219.2亿元，同比+13.3%，零售额2392亿元，同比+22.4%，经营利润率为63.1%，同比+2.1pct，商业护城河持续夯实。轻资产业务方面，万象生活实现收入180.2亿元、核心净利润39.5亿元，同比分别+5.1%/+13.7%。此外，文体产业运营、租赁住房、城市建管咨询及资管业务亦稳步拓展，业务矩阵进一步完善。
　　财务优势持续巩固，分红回报保持稳健。截至2025年末，公司资产负债率61.1%，同比-3.7pct；现金及银行存款1169.9亿元，有息负债2814.7亿元，净有息负债率39.2%，同比+7.3pct，整体杠杆稳健可控；加权平均融资成本为2.72%，同比下降39bp，融资端优势进一步巩固。分红方面，全年每股股息1.166元，维持核心净利润37%的派息率，以4月2日收盘价计算，股息率为4.6%。
　　盈利预测与投资评级：公司开发业务短期仍受结算节奏扰动，经常性业务增长稳健，有望带动盈利能力持续改善。我们预计公司2026/2027/2028年归母净利润分别为241.04/ 247.21/270.69亿元，对应PE分别为7.3 /7.1/ 6.5倍。鉴于公司开发业务稳居行业头部，商业运营能力护城河深厚，现金充裕分红积极，维持“买入”评级。
　　风险提示：市场修复不及预期；开发销售不及预期；行业流动性风险加剧。