Q4业绩高增，看好AI赋能深化/可灵商业化驱动增长，维持“买入”评级
　　2025Q4公司实现营收396亿元（同比+12%），期内利润52.3亿元（同比+32%），经调整净利润54.6亿元（同比+16%）。分业务看，线上营销服务收入236亿元，同比+15%，主要系AI加速渗透线上营销，以及漫剧、小游戏、AI应用等行业投放需求旺盛。直播收入97亿元，同比-2%。其他服务收入63亿元，同比+28%，主要受益于电商GMV增加及可灵产品力提升。2025Q4毛利率为55.1%（同比+1.1pct），销售/管理/研发费率分别同比-3.1/-0.1/+0.7pct，推动净利率同比+2.0pct至13.2%，经调整净利率13.8%（同比+0.5pct）。考虑电商相关税收政策及AI投入的短期影响，我们下调2026-2027年、新增2028年归母净利润预测至144.43/168.24/196.70（前值192.89/219.94）亿元，当前股价对应PE分别为12.3/10.5/9.0倍，我们看好AI投入加码积蓄长期增长动能，维持“买入”评级。
　　生态健康发展，升级营销服务/聚焦头部品牌/扩大达人供给或共驱商业化提升
　　Q4 DAU/MAU分别达4.08/7.41亿（同比+1.7%/+0.7%），日活用户日均使用时长达126分钟（同比+0.4分钟），高质量内容上传量同比增长超15%，内容生态健康发展。公司持续升级UAX全自动投放方案等营销产品，降低投放门槛；整合电商与营销业务，实现电商GPM、CPM同向提升，Q4电商GMV同比+13%；拓充电商供给，Q4动销商家规模同比+7%；鼓励达人“带货”，Q4动销达人数同比增长超1倍。我们看好营销方案升级/商品丰富度提升加速平台商业化变现。
　　AI多维度赋能主业，可灵高速增长，AI投入加码积蓄长期增长动能
　　生态赋能方面，新标签系统TagNex提升内容理解力，推动用户时长与留存率提升。线上营销方面，生成式推荐大模型提升营销素材推荐精准度，联同出价大模型共同带来Q4国内线上营销收入5%左右的提升，AIGC营销素材带来的服务消耗额达40亿元（Q3超30亿元）。电商方面，OneSearch提升中长尾搜索请求的语义理解能力，驱动Q4商城搜索订单量提升近3%。直播方面，截至Q4末，AI万象礼物生成次数破百万。可灵模型能力及产品功能创新助Q4实现收入3.4亿元，2026年1月ARR超3亿美元（环比+25%）。公司计划2026年Capex投入约260亿元（同比+110亿元），我们看好AI投入加码构筑长期增长引擎。
　　风险提示：广告表现效率不及预期、用户增长放缓、可灵AI迭代不及预期等。