业绩一览
　　公司25年收入29.1亿元，同比+30.0%，经调净利润6.7亿元，同比+15.5%；其中25H2收入15.8亿元，同比+31.9%，经调净利润3.5亿元，同比+21.3%；整体符合预期，全球化、全价位、全人群战略稳步推进。
　　持续推进出海，北美增长亮眼
　　25年公司海外收入3.2亿元（同比+397%），其中亚洲占比42%，北美47%，其他区域12%；北美25H2渠道突破、加速放量；25年整体海外处于渠道建设阶段，26年有望增长提速。
　　价位段两端延伸，触达人群持续扩圈
　　1）下沉市场：9.9元产品25年收入5.4亿元，收入占比19%，销量1.2亿件，销量占比48%，已成为销量主力。
　　2）成人市场：16岁+产品25年收入占比16.7%（同比+5.3pct），高端市场表现较好。
　　3）新品类：25年11月推出积木车，25年收入4310万元，销量570万件，呈快速放量态势，关注26年表现。
　　新品密集推出，盈利能力短期下降
　　25年公司毛利率46.8%（同-5.8pct），经调净利率23.2%（同-2.9pct），销售费用率13.3%（同+0.6pct）；其中25H2毛利率45.5%（同-6.8pct、环-2.9pct），经调净利率22.5%（同-2.0pct、环-1.4pct）；毛利率下降主要系模具折旧增加较多（25年新推出913个SKU）、部分新品爬坡前期毛利率相对较低。
　　盈利预测
　　我们预计公司26-28年经调整净利润8.8、11.9、16.0亿元，对应当前PE为17.1、12.7、9.5X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　下游需求不及预期，海外渠道拓张放缓等。