业绩优于预期，指引保持强劲：公司4Q25核心指标全面超越市场预期，营收实现16.6亿美元，同比增长66%，高于市场预期2.2%，调整后EBITDA达到14亿美元，同比增长82%，高于市场预期4.2%，利润率高达84.4%，这体现了公司在规模效应下极高的经营杠杆与增量利润转化能力。在资本配置方面，公司延续了积极的股东回报策略，Q4单季回购耗资4.82亿美元，全年累计回购25.8亿美元。公司对1Q26财务指引保持强劲，预计收入将环比增长5%~7%，调整后EBITDA利润率84%，均优于市场预期。
　　电商广告持续优化，计划上半年全面开放：电商广告业务目前仍处于有限开放阶段。受模型持续优化驱动，存量客户的广告支出同比显著提升，通过推荐计划入驻的新客户的广告支出也展现出强劲势头。公司数据显示电商广告主在入驻第30天左右能够实现回本，体现出公司模型极高的获客效率。此外，公司也在大力推广生成式AI创意工具，旨在降低电商客户制作视频和互动广告的门槛，以解决电商客户素材不足的痛点。公司自助服务平台计划将在今年上半年正式上线，我们预计电商广告收入在下半年增长将逐步加速。
　　生态和技术优势应对行业竞争，维持“买入”评级：对于行业竞争，公司认为其在游戏广告领域已具备强大的规模和技术领先优势，且模型将随着数据积累持续自我强化，竞争对手难以动摇。此外，竞价方的增长提升了MAX的价值，公司可以在竞价交易中获取5%的抽成收益。在游戏广告领域，我们认为公司已通过MAX与Axon构建了较深的护城河，从而在行业竞争中处于攻守兼备的有利位置。考虑到公司广告业务发展势头强劲，我们上调公司FY26E/FY27E收入预测至78亿/100亿美元，基于FY27E 25x EV/EBITDA，调整目标价至617美元，当前估值具备吸引力，维持“买入”评级。
　　投资风险：电商拓展不及预期；广告行业隐私政策变化；移动游戏行业增长放缓；行业竞争加剧。