明显低于同期限同业存单收益率的央行中期流动性工具（买断式逆回购、MLF等）持续净投放，同时1月份信贷开门红程度需要观察，推动同业存单收益率下破1.60%，但后续更需要关注以回购利率代表的资金属性约束。
　　同业存单收益率下破1.60%
　　过去一周，同业存单收益率全线下破1.60%，其中1年期品种接近2025年下半年以来低点。参考中债估值，1月23日，1个月、3个月、6个月、9个月、1年期AAA评级同业存单收益率分别为1.495%、1.575%、1.585%、1.59%、1.595%，打破同业存单前期窄幅震荡格局。
　　央行中期流动性工具（买断式逆回购、MLF等）持续净投放，且多重招标的市场化成本明显低于同业存单，用“对央行的负债”替换“同业负债”成为主要趋势，商业银行一级市场提价发行同业存单的意愿不强。2025年一季度货政报告专栏一指出了央行当前短、中、长期流动性储备工具，“长期有降准、国债买卖，中期有MLF、买断式逆回购操作以及各类结构性工具，短期有公开市场7天期逆回购、临时隔夜正、逆回购”，其中MLF和买断式逆回购的期限主要为3个月期、6个月期和1年期，因此与同业存单形成明显的比价关系。
　　1月份信贷开门红程度需要观察，使得商业银行资金缺口缩小，发行同业存单募集资金的意愿更低。在“早投放、早受益”的导向下，一季度一般是商业银行信贷投放的旺季，这两年更是打破了早年信贷逐季“4321”的占比分布，2024年和2025年新增人民币贷款一季度占比分别为60%、52%，因此市场对于2026年1月份信贷投放预期较高。同时，也因为2026年春节在2月份、2025年春节在1月份，所以2026年1月份工作日更充足，由此办理的信贷投放金额或同比更高。但是，从目前票据数据来看，1月份票据利率表现平稳，1个月期、3个月期和6个月期国股银票转贴现收益率同样也低于过去5年，同时也应结合微观调研。
　　这两个因素共同反映在同业存单净发行量上，使得当前同业存单持续净偿还。2026年1月1日到1月24日，同业存单净偿还5461亿元，而2025年同期则净发行1546亿元。
　　后续行情需要关注以回购利率代表的资金属性约束
　　2026年高息存款到期使得同业存单的主要需求方（货币基金和银行理财现管产品）规模有增长预期，供需错位助推存单利率下行。央行邹澜副行长在国新办新闻发布会上指出“2026年还有规模较大的三年期及五年期等长期存款到期重定价”，利率敏感型投资者或将存款重置为收益相对较高、但风险程度可控的货币基金、银行理财现管类产品等，带动同业存单需求持续高位。
　　但同业存单后续行情需要关注以回购利率代表的资金属性约束。我们在1月18日《如何理解R007加权利率》指出“如果R007在1.50%定价合理，那么1年期同业存单收益率也不应该低于1.60%”，同时从R007的定价本质和非银产品户大额活期存款等机会成本角度等已论述了R007难以跌破1.50%，1月23日R007加权值为1.54%。因此我们依然维持这一观点，同业存单后续行情需要关注以回购利率代表的资金属性约束。
　　风险提示
　　货币政策超预期变动；海外主要央行货币政策变更后对国内市场产生外溢效应；狭义流动性向广义流动性加速传导。