核心观点
　　当前R007加权利率在1.50%左右，定价包括了代表央行合意定价的DR007和“银行-非银”的流动性摩擦（R007与DR007的价差），不宜持有过度乐观的预期。
　　R007加权利率1.50%左右，定价或较为合理
　　R007是衡量非银机构及产品在银行间市场融入资金成本的主要指标，定价包括了代表央行合意定价的DR007和“银行-非银”的流动性摩擦（R007与DR007的价差）。DR007方面，作为存款类机构回购利率衡量指标，DR007一定程度上反映了央行预期管理，DR007大体围绕着央行7天期逆回购利率波动，而DR007高于或低于央行7天期逆回购利率的幅度则与央行态度密切相关。流动性摩擦方面，由于非银机构及产品在同业额度授信、质押券等存在差异，R007一般高于DR007，摩擦程度跟随市场流动性趋紧而走高、市场流动性趋松而走低。
　　过去一周，R007加权利率在1.50%附近，我们认为定价较为合理，同样也可以从前述两个角度着手分析。DR007方面，基于防空转的考量，DR007或难以大幅往下偏离央行7天期逆回购利率，即如果央行不下调7天期逆回购利率，1.40%实质性构成DR007下限。2025年下半年以来，DR007高于央行7天期逆回购利率的幅度中位数为7bp，2026年1月16日为4bp。流动性摩擦方面，当前大型银行净融出处于季节性高位，资金传导顺畅，R007与DR007的利差处于较低水平。2025年下半年以来，R007高于DR007的中位数仅4bp，2026年1月16日为7bp。
　　同时，如果考虑非法人产品大额活期存款利率近期出现抬升现象，从机会成本角度出发，代表非银机构及产品回购利率的R007也不应低于1.50%。
　　R007难以跌破1.50%，同样也意味着同业存单和短期限信用债目前收益率水平也是合理的，亦不应持有过度乐观的预期。考虑2026年债市面临环境与2025年类似，我们计算利差分位数从2025年1月份起。非法人产品作为同业存单的第一大持有者，非法人产品回购利率与存单收益率直接相关，2025年以来1年期同业存单与R007的利差在10bp，即如果R007在1.50%定价合理，那么1年期同业存单收益率也不应该低于1.60%。同时，短期限信用债本身与同业存单存在高度的比价关系，如果1年期AAA评级同业存单收益率在1.60%定价合理，当前1年期、2年期AAA评级中短期票据到期收益率分别在1.70%、1.80%附近也是合理的，AA+评级亦然。
　　风险提示
　　货币政策超预期变动；海外主要央行货币政策变更后对国内市场产生外溢效应；狭义流动性向广义流动性加速传导。