核心观点
　　25Q3经营业绩，25Q3实现收入26.28亿元，同比+38.4%。实现归母净利润4.74亿元，同比+23.2%。公司上调全年营收同比增速为+35%。零售业务增速上调为+65%。运营效率持续提升。经营数据年内持续修复。预计未来数年平均每年分红+回购占利润比持续高位，股东回馈较优。公司持续在零售产能端维持高标准要求，产能限制问题有望逐步改善，酒店端开业选址质量也持续提升，望持续受益酒店和零售的优质发展。
　　事件
　　公司公告25Q3经营业绩，25Q3实现收入26.28亿元，同比+38.4%。实现归母净利润4.74亿元，同比+23.2%。
　　简评
　　全年收入增长指引上调，零售业务保持较高增速
　　25Q3整体收入26.28亿/+38.4%（增速环比Q2的37.4%提升），其中加盟15.60亿/+32.3%，直营1.64亿/-13.4%，零售业务8.46亿/+76.4%（较Q2的+79.8%基本稳定）。直营降幅环比收窄，加盟增速环比提升。零售收入全年指引上调至+65%；25Q3净利润4.74亿/+24.6%，调整净利润4.88亿/+27.0%，调整部分为股权激励支出Q3为1331.4万元（Q2为183.8万，24Q3为328.2万）。调整EBITDA为6.85亿/+28.7%。25Q3经调整净利率18.6%（25Q2为17.3%，24Q3为20.2%），主要预计仍系零售收入结构增长和预扣税提高综合税率；公司上调全年营收同比增速为+35%。零售业务增速上调为+65%，对应酒店及其他业务收入增速预计约+22%有所提升；成本端，25Q3酒店运营毛利率37.3%，+1.3pct（Q2为+2.6pct），零售业务毛利率为52.7%，+0.05pct（Q2为+2.7pct），仍保持同比提升。销售费用率+2.0pct至13.5%，主要是零售业务占比结构性影响，提升幅度较25Q2有下降。一般行政费剔除股权激励费后为3.3%，-0.8pct，运营效率持续提升。
　　经营数据年内持续修复，酒店及零售业务高质量开拓
　　25Q3公司总店Occ/ADR/RevPAR同比-0.1pct/-1.9%/-2.2%，同店Occ/ADR/RevPAR同比-1.2pct/-3.4%/-5.0%，预计公司总店由于新开店的选址质量、议价能力持续提升，带动整体RevPAR表现好于同店；25Q3新开店152家（24Q3为140家），关闭28家，净开124家（24Q3为121家），其中亚朵净开112家，轻居8家，截至Q3末门店数1948家，开店总体保持平稳。截至Q3末管道酒店754家，环比-62家。Q3亚朵3系4系继续协同，亚朵3.6在营19家。亚朵4.0（在营超3个月）RevPAR达500元+。萨和在营RevPAR900元+。轻居3系在营RevPAR同比恢复100%+；零售新品表现亮眼，质量把控持续提升。25Q3零售GMV 9.94亿/+75.5%。亚朵深睡枕3.0上市25天销售额破亿，深睡枕系列发布以来累计销量已突破800万只。深睡控温被四季Pro2.0、冬季Pro2.0认可度高，深睡控温被系列发布以来累计销量已突破200万条。公司正式发布“亚朵星球深睡标准”，涵盖枕头品类“动态稳压系数”与被子品类“动态控温系数”；公司累计注册会员超1.08亿，同比增超30%，CRS占比62.4%，其中企业协议销售间夜占比20%。2025年累计派息总额约1.08亿美元，约为上年净利润的62%，预计未来数年平均每年分红+回购占利润比持续高位，股东回馈较优；公司供应链能力持续提升，单房采购金额提升，预计随着供应链议价能力提升，逐步让利加盟商。零售产品opmargin持续改善；公司持续在零售产能端维持高标准要求，产能限制问题有望逐步改善，酒店端开业选址质量也持续提升，望持续受益酒店和零售的优质发展。
　　投资建议：预计2025~2027年实现归母净利润15.52亿元、20.00亿元，24.32亿元，实现调整后净利润16.74亿元、21.46亿元、26.07亿元，当前对应归母净利的PE分别为23.8X、18.5X、15.2X，维持“增持”评级。
　　风险分析
　　1、宏观环境变化使得商旅需求受到一定影响：酒店商旅需求与经济的繁荣程度直接相关，若宏观环境相对较弱，则商务出差需求也会下降，从而使得酒店行业入住率承压，进一步向房价传导；
　　2、疫情后加盟商开店信心恢复较慢造成影响开店不及预期：由于前期酒店行业受到的冲击较为明显，可能使得短期内加盟商考虑谨慎，开店动力不足，进而导致公司扩张速度不及预期风险；
　　3、零售业务发展不及预期及投入费用过高风险：公司亚朵星球零售板块线上GMV快速增长，当前线上竞争较为激烈，可能使得销售费用快速提升影响盈利能力。