公司发布25Q3财报：Q3实现收入5.4亿美元（VA预期为5.32亿美元），yoy-3.3%。25Q3经调整归母净利润0.72亿美元（VA一致预期0.7亿美元）。收入利润略超预期主因BIGO广告业务收入进一步提速，公司直播业务调整符合市场预期，BIGO直播业务收入实现连续两个季度环比正增长。公司持续拓展流量渠道及各垂类广告主，三方程序化广告平台同比增速超45%，环比增长25%。随着产品算法持续优化，未来IAA游戏广告及Web端广告有望推动广告收入进一步提速。公司股东回报稳健，Q3回购提速，公司计划未来三年保持每年3亿美元股东回报。维持“买入”评级。
　　三方广告驱动BIGO广告收入进一步提速
　　25Q3公司BIGO板块实现收入4.7亿美元，yoy-4.8%（Q2 -12.7%），同比下滑显著收窄主因公司广告业务加速增长、直播业务调整接近尾声。3Q25BIGO广告收入1.04亿美元，yoy+33.1%，qoq+19.7%，增速进一步加快，主要系三方程序化广告平台业务持续增长，Q3同比增长约50%，环比增长25%。通过与头部聚合平台完成对接，SDK广告请求量持续增长，3Q同比增长228%，环比增长29%。公司持续拓展优势领域网页端客户，并积极优化IAA移动端广告产品模型，3QIAA广告主支出环比增长达中双位数。我们预计Q4广告业务收入为1.26亿美元，yoy+58%，增速有望进一步加快。
　　直播业务连续两季度实现正增长
　　BIGO直播业务收入3.68亿美元，yoy-12%，qoq+3.5%。直播业务实现连续两季度环比正增长。公司持续聚焦高质量及发达国家用户，推动中层主播激励叠加跨区域场景策略，Q3 BIGO付费用户数环比增长0.8%，ARPPU环比增长3.4%，发达国家直播收入环比增长7.6%。受国内直播政策及季节性波动影响，我们预计Q4 BIGO直播收入为3.65亿美元，yoy8.8%。
　　All other板块减亏符合预期
　　25Q3公司All other板块实现收入0.68亿美元，yoy+8.8%。其中直播业务收入0.21亿美元，yoy-4.5%，非直播业务收入0.47亿美元，yoy+15.8%。25Q3调整后经营利润为-0.26亿美元，同比减亏32.8%。随着电商SaaS业务毛利率提升，经营杠杆显现，我们预计全年All other板块经调整经营利润亏损有望缩窄至0.99亿美元。展望26年，我们预计由于广告业务尚处扩张期，经营利润率预计将保持平稳，预计26年调整后经营利润约为1.68亿元。
　　盈利预测与估值
　　直播业务环比回暖，广告业务加速增长，我们预计公司25-27年收入为21.1/22.86/24.2亿美元（原预测20.87/21.95/23.03亿美元，变动幅度：+1.1/4.1/5.1%）。广告业务尚处扩张阶段，利润率预计将保持平稳，我们小幅上调调整后归母净利润至2.75/2.77/3.03亿美元（原预测2.65/2.75/3.03亿美元，变动幅度+3.8/0.7/0.2%）。广告业务成为公司第二成长曲线，我们调整估值方式至FY26 SOTP，合计目标市值45亿美元，对应目标价84.2美元（前值71.9美元，对应25年14.1x PE）。维持“买入”。
　　风险提示：直播业务恢复进度低于预期；用户付费意愿下降；广告和Shopline业务增长低于预期。