本篇报告回顾了2025年前三季度交运行业各板块经营表现，并对重点标的三季报情况进行总结梳理。前三季度各板块表现稳定，基础设施板块重点标的基本符合预期；航运股三季度景气有所修复；反内卷驱动下快递量价双升；油价下降带来航空成本端改善明显。经历前期市场风格调整后，优质红利标的仍有上行空间，关注顺周期板块基本面改善。
　　 25年年初至今交运行业走势：物流板块相对强势，基础设施板块走弱。2025年初至11.10，交运行业整体涨跌幅（+8.5%），跑输沪深300（沪深300涨跌幅+31.6%）。其中物流等板块受益于“反内卷”政策，走势相对较好。高速公路、铁路运输、港口等基础设施板块呈现下跌趋势。航运板块因油运行业景气改善，走势相对较好。
　　基础设施：25年前三季度基础设施基本面整体表现稳定，预计全年表现维持此前趋势。展望Q4及明年，高速业绩预计维持稳定，港口集装箱吞吐量韧性仍存，散杂货有修复空间，铁路客运保持增长，货运有修复潜力。高速全年业绩稳健、派息预期稳定。近期市场风格有所转变，头部高速股价有所修复，持续关注红利标的上行潜力。港口方面，作为稳定且永续的现金流资产，当前估值在基础设施资产中处于偏低水平，建议关注港口配置价值提升。推荐标的：皖通高速、粤高速、招商公路、山东高速、青岛港、招商港口。
　　航运：25年前三季度集运景气度同比下滑，但Q3环比修复；前三季度油散景气度相对平稳，9月起油轮景气度大幅提升。头部公司业绩方面，中远海控Q3超预期，主要因美线抢运录得较好收益同时成本控制较好；中远海特Q3业绩稳健增长，符合预期；油轮股Q3业绩同比实现增长（去年低基数）。展望Q4至明年，1）集运：伴随中美贸易关系缓解，预计Q4干线运价环比提升，支线集运景气度相对较好，但运价高度或弱于去年。2）油运：伴随中东增产、中印补库、欧美制裁加大，VLCC运价高位运行，预计Q4油轮公司业绩将创新高。26年VLCC市场供给仍然脆弱，运价中枢有望抬升且旺季弹性可期。3）干散货：中美恢复大豆贸易，叠加如西芒杜项目投产，有望带动散货长航线需求，预计26干散景气度逐步提升。标的方面关注集运股，中远海控、中谷物流、德翔海运、海丰国际；其次关注中远海能、招商南油等油轮股，26年油轮仍处于景气上行周期。中期持续跟踪中远海特、海通发展。
　　快递：25年前三季度业务量维持较快增长，Q3平均价格同比跌幅收窄，电商快递盈利能力修复，预计反内卷政策指导下，Q4行业价格同比全面提升。展望Q4及明年，1）量，随着基数提升和反内卷后低价件有所减少，预计行业增速总体回落至10%左右。2）价，受益反内卷政策，预计Q4行业价格同比全面提升，26年价格走势将取决于行业政策强度和行业格局变化；3）成本：旺季成本环比有所提升，但同比随着规模效益和科技投入增加，依然有下降空间；综合看来，总体盈利有望边际改善，其中Q4盈利同比有望实现较大幅度增长、26年盈利修复的强度和持续性则有赖于行业政策和竞争格局对价格的支撑。推荐标的：中通快递-W、圆通速递、申通快递、韵达股份、顺丰控股。
　　物流供应链：25年前三季度跨境空运需求呈现较强韧性，Q3合同物流货量止跌回升。展望Q4及26年：1）跨境空运：预计需求端持续增长、26年随着基数的降低需求增速有望回升；但是相较25年较高的基数，26年长协价格有回落压力。2）货代：预计需求量稳定增长；若长协价格回落，锁价模式下代理业务盈利有望同比回升。3）合同物流：随着基数的降低和经济触底，货量增速有望实现企稳回升。推荐标的：东航物流、中国外运。
　　航空机场：25年前三季度航空机场需求保持较快增速，油价下降推动航司成本优化，三大航扭亏为盈，预计Q4行业同比大幅减亏，26年有望成为疫情后释放盈利弹性首年。受益于客流增长，产能利用率提升，前三季度机场板块大幅增长。展望Q4及明年，1）航空：行业需求稳步增长、供给逐步消化，供需关系扭转，票价有望迎来拐点实现同比回升；同时受益OPEC+增产，油价仍有下降空间，预计25Q4行业同比大幅减亏，26年有望成为疫情后行业释放盈利弹性首年。2）机场：需求增长，国际航线修复仍然是Q4至明年的行业主线，一线机场有望持续受益于客流增长和产能利用率提升。若消费需求转暖，叠加国际航班修复，免税业务有望贡献业绩弹性。白云机场T3航站楼投产，短期产能利用率下降，关注25Q4至26年成本增长和业绩筑底。推荐标的：中国国航、南方航空、吉祥航空、春秋航空、华夏航空；建议关注：中国东航。
　　风险提示：人民币大幅贬值、油价大幅上涨、快递价格战恶化、重大海上安全事故、重大自然灾害等。