海外社服：百胜中国3Q25加快开店步伐，同店收入维持正增长，利润率提升
　　百胜中国3Q25实现收入32亿美元（同比增长4%），核心经营利润3.99亿美元（同比增长8%），符合我们的预期。
　　肯德基和必胜客的净开店创第三季度新高。公司Q3净新增门店536家至17,514家，其中肯德基12,640家，必胜客4,022家。肯德基/必胜客过去12个月新进入310+/170+个城市，已进入城市数量分别达到2500+/~1000个。净新增门店中，肯德基/必胜客的加盟店占比分别为41%/27%。
　　新店型帮助扩展消费场景和城市。肯悦咖啡的门店数量达到约1,800家；KPRO门店数量超过100家；必胜客WOW于9M25已入驻40+个此前无必胜客的城市。
　　同店收入维持正增长。肯德基的同店收入同比+2%，其中交易量+3%，客单价-1%（38元），主要由于小单的快速增长；必胜客的同店收入同比+1%，其中交易量+17%，客单价-13%（70元）。公司目标Q4的同店表现跟Q3类似，同店销售额连续第12个季度正增长，核心经营利润率由于高对比基数预计同比持平。
　　海外医药：荣昌生物三季度商业化表现亮眼，亏损大幅收窄
　　荣昌生物2025年前三季度收入同比增长42.3%，达到17.2亿元，净亏损为5.51亿元（同比收窄48.6%），其中第三季度收入同比增长33.1%，环比增长8.7%，达到6.22亿元，净亏损为1.01亿元（同比收窄65.2%、环比收窄48.3%），符合我们的预期。2025年前三季度，公司研发费用为8.91亿元（同比下降22.8%），其中第三季度研发费用为2.43亿元（同比下降29.9%、环比下降23.6%）。前三季度，公司销售费用为8.23亿元（同比增长32.1%），销售费用率同比下降3.7个百分点至47.8%。此外，前三季度公司毛利率同比提升4.5个百分点至84.3%。截至2025年9月底，公司在手现金约为14.5亿元。
　　海外教育：教育业务增速触底，优质口碑带动新东方营收增长提速
　　风险提示：加盟模式管理风险，市场竞争风险，消费需求变化风险。核心产品研发和商业化进展低于预期；收并购和自建进展低于预期；行业增速低于预期；投融资环境波动风险。K12教育培训政策收紧，影响学生报班、上课或课程提价；非学历职业培训业务发展不及预期。