本报告导读：
　　上周全球市场多数收跌，估值有所下降，港股卖空占比低位反弹。资金面上，美联储内部政策分歧加剧，降息不确定性增多，年内或降息1.8次左右。基本面上，上周美国经济预期出现改善，全球股市盈利预期普遍下修。
　　投资要点：
　　市场表现：上周全球市场多数收跌。股市方面，MSCI全球-0.2%，其中MSCI发达市场-0.2%、MSCI新兴市场-0.6%。债市方面，美国10Y国债利率大幅上升。大宗方面，银价大幅上涨，金价涨幅靠后。汇率方面，美元升，英镑贬，日元贬，人民币贬。分板块看，上周全球能源材料与公共事业等防御板块表现突出。
　　交投情绪：上周全球成交普遍走弱，港股卖空占比低位反弹。从成交看，上周恒指、日经225、标普500、欧洲Stoxx50、韩国Kospi200成交下降。从投资者情绪看，港股投资者情绪环比下降、处历史偏高位，美股投资者情绪下降、处历史偏高位。从波动率看，上周港股、美股波动率下降，欧股、日股波动率上升。从估值看，上周发达市场、新兴市场整体估值均较前周下降。
　　盈利预期：上周全球股市盈利预期普遍下修，部分市场能源材料盈利预期上修。横向对比来看，上周美股25年盈利预期边际变化表现最优，日股、欧股次之，港股表现最末。其中：1）港股盈利预期下修，恒生指数2025年EPS盈利预期从2068下修至2063。2）美股盈利预期下修，标普500指数2025年EPS盈利预期从269下修至268。3）欧股盈利预期下修，欧元区STOXX50指数2025年EPS盈利预期从337下修至333。
　　经济预期：上周美国经济预期改善。从经济领先指数看，过去一周，花旗美国经济意外指数上升，主要受市场对美联储政策路径预期摇摆、科技股财报超预期等催化；欧洲经济意外指数下降，或受地缘政治风险升温、制造业数据疲软等拖累；中国经济意外指数下降，或受房地产政策效果待验证、外需数据波动等冲击。
　　资金流动：上周美联储政策分歧，加剧市场博弈。从央行政策利率看，上周美联储释放矛盾的利率信号，引发市场动荡。截至9/26，期货市场隐含利率显示市场预期美联储年内降息1.8次。上周美元流动性倾向转松。全球微观流动性上，7月资金主要流入印度、欧洲、中国香港与韩国；上周港股通与稳定性外资流入港股。
　　风险提示：部分指标为测算值，美联储降息快于预期，特朗普政策不确定性。