事件：
　　2025年9月19日，日本央行决定将政策利率维持在0.5%左右，这是自今年1月加息以来的连续第五次维持利率不变。另外日本央行意外宣布将在市场上出售此前购入的交易所交易基金（ETF）及房地产投资信托基金（REIT）。初步计划每年按账面价值出售约3300亿日元的ETF及约50亿日元的REIT，具体出售时机待定。
　　点评：
　　1）日本央行内部鹰派压力上升，主要源自对通胀趋势判断。虽然多数意见决定维持利率不变，但两名委员投出反对票，主张加息25BP。反对者认为当前价格上涨风险正明显偏向于上行，央行应将政策利率向中性水平靠拢。
　　2）日本通胀压力有所缓解，仍高于央行目标。8月最新数据显示日本核心CPI同比从7月的3.1%快速回落至2.7%，连续第三个月下降，较5月的3.7%已显著回落。但剔除新鲜食品和能源的CPI同比仅从7月的3.4%微降至3.3%，仍显著高于日本央行2%的目标，未来前景存在很大的不确定性。
　　3）本次ETF减持是日本央行货币政策正常化进程的又一重要举措。2024年3月，日本央行宣布加息，结束长达8年的负利率时代，此后退出收益率曲线控制（YCC）政策，停止购买ETF和J-REITs，减少公司债券和国债购买规模，并于2024年7月和2025年1月两度加息。本次ETF减持标志着逐步告别“安倍经济学”时期的超宽松政策，释放货币政策正常化的强烈信号。
　　4）无论是对于加息还是本次ETF减持计划，日本央行的态度都十分谨慎。日本央行明确在减持ETF和J-REITs时遵循下述原则，一是考虑市场情况以适当价格处置资产；二是尽可能避免产生损失；三是尽可能避免对金融市场造成不稳定影响。日本央行强调在相关价格指数大幅下跌的情况下可暂停出售，并且未来的货币政策会议可能根据实际情况调整销售节奏。
　　5）日本央行本次减持计划充分借鉴此前减持股票的经验，以减持股票金额占市场成交额的比例（0.05%）作为减持ETF和J-REITs的速率参考。在过去十年央行减持股票过程中，日本股市并未受到明显拖累。不过此前减持股票可能受到增持ETF的对冲作用，而日本央行此次减持ETF的难度更大。
　　6）日本央行目前持有ETF规模巨大（账面价值约37.2万亿日元，市场价值逾80万亿日元），减持计划宣布当天对日本股市情绪产生了一定的冲击。缓慢的减持速度对市场的直接冲击预计有限，按照每年约3300亿日元（账面价值）的减持规模计算，完全退出将需要113年。但政策的信号意义不容小觑，随着日本央行在ETF市场上逐步退出，日本股市波动性可能增加。
　　风险提示：历史经验不代表未来；美国关税影响日本经济增速；日本选举面临不确定性；日本通胀面临不确定性等。