2025年上半年重点关注的28家煤企业绩同比下降。我们重点关注的28家煤炭上市公司，2025年上半年合计实现营业收入5539.18亿元，同比-17.8%；合计实现净利润722.84亿元，同比-31.5%；合计实现归属母公司净利润569.44亿元，同比-31.8%。如果剔除中国神华，剩余27家煤炭上市公司，2025年上半年合计实现净利润426.56亿元，同比-39.9%；合计实现归属母公司净利润323.03亿元，同比-40.2%。
　　2025年上半年，26家煤企煤炭产量同比上升，但销量同比下降（剔除广汇能源、山西焦煤）。26家煤炭上市公司2025年上半年产量为6.15亿吨，同比+1.6%，销量5.61亿吨，同比-1.8%。如果再剔除掉中国神华，25家煤炭上市公司2025年上半年产量为4.49亿吨，同比+2.9%，销量3.99亿吨，同比-1.1%。
　　2025年上半年煤企成本降幅小于煤价降幅，业绩因此受到拖累。2025年上半年煤炭供需呈现宽松，其中火电发电受暖冬以及可再生能源发电高增挤压影响，供给端国内生产稳中有增，在煤炭供需宽松格局之下，2025年上半年煤价中枢下滑，2025年上半年秦港动力煤（Q5500，山西产）均价为675.67元/吨，同比-22.77%；2025年上半年京唐港主焦煤（山西产）均价为1,377.67元/吨，同比-38.79%。受市场煤价下行影响，2025年上半年25家煤炭上市公司（剔除广汇能源、山西焦煤、晋控煤业）煤炭的平均销售价格为480元/吨，同比-20%，降幅低于市场煤降幅（动力煤市场煤同比-22.77%）；平均销售成本306元/吨，同比-9%；平均毛利173元/吨，同比-33%；毛利率36%，同比-7.4pct，售价下降拖累煤企盈利。
　　2025年上半年，期间费用方面，绝对值同比下降，费用率受营收下降影响有所提升。从绝对值来看，2025年上半年28家煤炭上市公司累计期间费用390.18亿元，同比-5.5%，其中，销售费用45.72亿元，同比-1.0%，管理费用263.24亿元，同比-7.6%，财务费用81.22亿元，同比-0.8%。从相对值来看（算数平均值方法），2025年上半年28家煤炭上市公司的期间费用率为12.09%，同比+1.57pct，其中，销售费用率为1.00%，同比+0.19pct，管理费用率为8.43%，同比+0.84pct，财务费用率为2.66%，同比+0.54pct。综合来看，在煤价同比下降背景下，多数煤企通过优化债务结构、成本控制等方式，降低成本费用，但受营收下降影响，费用比率有所提升。
　　部分煤企2025年上半年专项储备减少，一定程度冲抵成本释放业绩。在我们统计的24家煤企（剔除郑州煤电、安源煤业、大有能源、辽宁能源和神火股份，加入云煤能源）之中，2025年上半年合计专项储备为66,251百万元，同比2024年上半年增长1,025百万元。其中中煤能源2025年上半年专项储备5,072百万元，同比减少2,503百万元，兖矿能源2025年上半年专项储备3,219百万元，同比减少573百万元。专项储备的减少，一定程度上冲抵成本释放业绩。
　　2025年上半年，行业盈利指标均同比下降。从销售毛利率来看，28家煤炭上市公司2025年上半年平均值为23.3%，同比-6.4pct，其中有4家公司毛利率同比有所提升；从销售净利率来看，28家煤炭上市公司2025年上半年平均值为4.4%，同比-7.0pct，其中有3家公司净利率同比有所提升；从ROE来看，28家煤炭上市公司2025年上半年平均值为1.8%，同比-2.4pct，其中有2家公司ROE同比有所提升。
　　2025年上半年，经营性现金流同步呈现下降，资产负债率同比小幅上升。28家煤炭上市公司2025年上半年经营性现金流合计为1042.20亿元，同比-379.19亿元，同比-27%；有息负债合计为5523.58亿元，同比+15.15%。资产负债率平均为53.2%，同比+1.3pct；如果剔除掉中国神华，27家煤炭上市公司2025年上半年经营性现金流合计为584.26亿元，同比-310.45亿元，同比-34.70%；有息负债合计为5093.54亿元，同比+16.73%。资产负债率平均为54.0%，同比+1.3pct。
　　2025年上半年，应收账款周转天数、存货周转天数同比上涨。应收账款方面，2025年上半年28家煤炭上市公司应收账款周转天数同比上涨，回款能力有所走弱，2025年上半年28家煤炭上市公司应收账款周转天数平均为31天，同比增长6天，同比上涨21.8%；存货周转方面，存货周转天数28天，同比上涨27.1%。
　　2025年二季度：煤价延续下降，主要煤企业绩同环比仍有下降。但同时，受反内卷与动力煤夏季旺季影响，Q3煤价已然呈现震荡回暖趋势。2025年二季度，尽管供给增速逐步收窄、火电需求恢复，但短期供需仍处于宽松阶段，煤价延续回落。受煤价下降影响，主要上市煤企2025Q2业绩同比下降。我们重点关注的28家煤炭上市公司，2025Q2年合计实现营业收入2712.10亿元，同比-19%；合计实现归属母公司净利润260.34亿元，同比-35%；合计实现扣非后归属母公司净利润250.57亿元，同比-36%。如果剔除对行业影响较大的中国神华，27家煤炭上市公司，2025Q2合计实现归属母公司净利润133.42亿元，同比-49%。但当前，煤炭价格已有明显回升，港口动力煤三季度均价665元/吨（截至9月9日），港口焦煤二季度均价在1534元/吨（截至9月9日），均较二季度有所提升，与市场底筑牢、