行情回顾（2025.8.29~2025.9.5）：
　　中信煤炭指数3,459.14点，上涨0.10%，跑赢沪深300指数0.91pct，位列中信板块涨跌幅榜第9位。
　　近期，煤炭上市公司的25年中报已披露完毕，我们从另外一个视角对相关公司财报进行解析，总结如下：
　　谁是现金王？
　　“账面净现金”前3：中国神华、晋控煤业、中煤能源；
　　“账面净现金／净利”前3：晋控煤业、潞安环能、中国神华；
　　谁的负债低？
　　“资产负债率”最低前3：晋控煤业、电投能源、中国神华；
　　“资本负债率”最低前3：晋控煤业、潞安环能、中国神华；
　　谁的家底厚？
　　“专项储备”绝对额前3：中国神华、陕西煤业、潞安环能；
　　“吨煤专项储备”前3：潞安环能、淮北矿业、恒源煤电；
　　谁的潜力大？
　　利润释放潜力前3：昊华能源、伊泰B股、淮北矿业。
　　压力测试结束，业绩触底将迎改善。近期我们不断强调两个观点，随着6月价格低点已现，煤企盈利大概率将随之触底回升。
　　观点一：“反转，不是反弹”；
　　观点二：年底煤价或以最高点收官。
　　重点领域分析：
　　本周动力煤价格继续回落，焦煤偏弱运行。截至9月5日，北港动煤报收687元/吨，周环比-10元/吨；CCI柳林低硫主焦1400元/吨，周环比-80元/吨。
　　动力煤方面，价格延续小幅回落。供应方面，本周主产区煤矿降雨影响消退，叠加少数煤矿倒工作面结束，煤矿基本正常生产，部分露天煤矿产量恢复明显，但受重要活动影响，部分煤矿临时停产，整体煤矿产能利用率释放仍受限。据煤炭资源网统计，“三西”地区煤矿产能利用率89.1%，周环比上升4.4pct。需求方面，进入9月份后，高温强度减弱，全国电厂日耗快速回落，且同比降幅走扩，在此背景下，电厂逐步进入淡季累库模式，对市场煤采购积极性走弱，仅以长协兑现为主，导致价格延续回落态势。
　　高卡煤跌幅小于低卡煤，优质煤种结构性短缺逐步显现，发运倒挂&国庆前补库需求或率先助力高卡煤止跌反弹，进而带动中低卡煤。近期市场主要交易季节性的需求变化，在煤价经过前期一段时间上涨后，随着夏季需求见顶回落，煤价随之小幅回落。但我们一直强调，本轮价格回落符合预期，且预计回落空间极其有限，随时存在止跌反弹可能。一方面，当前港口发运成本高企，贸易商发运较为谨慎，港口调入量维持低位，导致北港库存持续去化，市场可流通的优质资源有限，随着价格的下行，贸易商持货惜售情绪渐起；一方面，重大活动结束，部分终端陆续复工复产，存在补库需求，且国庆节临近，下游亦有望在节前迎来一波主动补库需求。
　　长期而言，供给隐患仍存，煤价上行想象空间打开，年底或以最高点收官。虽然受重大活动影响而停产的煤矿已在快速复产，对产量实际影响有限。但未来供应的主要变数在于7月开始的煤炭行业查处超能力生产是否会严格执行以及范围扩大化，近期部分主产区相关部分已陆续发布了相应的落地执行政策（山西省安委办于近日印发了《山西省安全生产抓落实工作机制（试行）》），我们预计其或对未来供应产生较大不利影响，在库存已低于去年同期，对价格压制明显减轻的背景下，一旦后续供给恢复不及预期，价格上涨的弹性将彻底打开。
　　焦煤方面，焦炭开启提降，市场情绪有所降温，价格偏弱运行。本周产地煤价弱势运行，重大活动期间产地停减产煤矿较多，供应端显著下滑，随着活动结束，多数煤矿于9月4日安排复产，供应端缓慢恢复。近日下游采购情绪继续回落，随着焦炭提降声音增加，焦企多数控量采购，消化厂内原料库存为主，煤矿销售承压，本周降价煤矿增加，竞拍市场多以流拍和降价成交为主。供应端，受重大活动影响，山西晋中、临汾古县、长治沁源等地区煤矿有集中停产1-5天现象，其余地区也有部分煤矿主动停减产，产地整体供应减量明显。据煤炭资源网统计，本周样本煤矿原煤产量1167.3万吨，周环比减少51.2万吨。需求方面，吨焦保持盈利，焦企开工回升，但钢厂价格弱跌，建材表现偏弱，焦炭提降再次开启，影响焦化企业对部分价格偏高的煤种采购比较谨慎，市场情绪有所降温。
　　在钢材延续累库及焦炭提降预期下，盘面重心虽小幅下移，但仍未摆脱宽幅震荡局面，未来在供应受限背景下，仍具备向上突破可能。（1）库存重构需求仍未结束。自21年年初起，焦煤下游库存开始持续去化，目前正处库存重构过程，终端补库+渠道备货+投机囤库+期现需求等体量庞大，且仍将持续较长时间，不会因盘面波动加剧而结束，焦煤现实需求仍有较强韧性。（2）国内供应扰动仍存。一方面，本周山西临汾及吕梁地区仍有因换工作面等因素影响停减产的煤矿；一方面，为执行集团公司下达的降本增效任务，加之当前正处于能源局核查超产时间段，个别分公司针对部分长期亏损矿井实行减量化生产，将执行“276工作日”生产方案，山西区域供应后续仍有收紧预期。
　　后续重点关注后续国内供应、蒙煤进口恢复情况以及“反内卷”的进一步举措：（1）国内煤矿