核心观点
　　近期公募业绩回暖或更多源自赛道走强，超额持续性或偏弱，或难持续吸引增量资金，而游资批量入市趋势强化，小盘风格仍大概率占优。
　　为什么当前是游资主导的市场？
　　游资批量入市趋势强化，小盘风格仍大概率占优。我们认为，本轮牛市中由活跃资金占当下阶段性主导因素，体现为融资余额的持续飙升和游资活跃度的大幅走高。一方面，截至8月14日，两市融资余额已达2.04万亿元，滚动60日合计增长2159亿元，位于2010年以来的93.8%分位，融资盘入场热情位于历史高位。另一方面，我们构建的游资活跃度指标自6月6日以来持续上行，也表明游资高度活跃。从统计上看，若在龙虎榜数据中，剔除机构专用、沪股通等机构席位主导的部分股票，剩余股票的平均市值分位数自2018年以来基本稳定在30%-50%市值分位波动，整体明显偏向小盘，约位于中证2000市值域。与之对应，我们构建的游资活跃度指标最近1年与国证2000相对沪深300的相对净值之间的相关系数达到0.94，这表明游资显著主导了小盘风格的定价。因此，在游资批量入市背景下，我们认为小盘风格或仍将大概率占优。
　　公募未来能否迎来资金增量？
　　公募超额回暖的背后是赛道型基金的大幅走强，超额持续性或偏弱，或难吸引持续增量资金。今年以来，公募超额明显回暖，不过，从底层来看，剔除港股基金后，根据2024年年报数据，2025年收益前10%的主动权益基金，其第一大重仓行业占比均值为57%，对于大部分主动权益基金而言，其在年内能够取得较高收益，核心可能来自其对某一个赛道的大举押注。在此背景下，若行情结构切换，基金超额收益可能难以延续。此时，主动权益基金的直接竞品可能是行业ETF，例如，对于创新药行情而言，港股通创新药ETF年内收益109%，收益表现仅低于长城医药产业精选、中银港股通医药等少数几只主动权益医药基金。在此背景下，我们认为公募主动权益基金可能还难以吸引持续增量资金，短期或难成为主导市场风格的资金力量。
　　如何理解近期部分龙头股的大幅上涨？
　　龙头股上涨背后，资金仍在向小盘集中。本周寒武纪、中际旭创、新易盛等标杆大盘成长股显著走强，引发部分投资者对资金进一步向龙头股集中的预期。不过，在龙头股大幅走强的背后，资金可能仍然在向小盘集中。一方面，从6月以来涨幅最大的通信、有色金属、电子三个行业来看，若计算其成分股每日收益标准差的滚动20日均值，目前行业内部收益分化度并不高，截至8月15日，通信、有色金属、电子三行业的指标值分别位于2022年以来的44.4%、61.8%、54.7%分位，并未体现出资金向龙头股集中、而剩余股票涨幅落后的特征。另一方面，从整体上看，本周大盘成长指数上涨3.6%，小盘成长指数上涨5.1%，仍然是小盘成长更占优。
　　风险提示
　　1、本篇报告观点基于量化模型及客观数据统计，存在模型失效风险。2、基金仓位监测等模型结果由数理统计方法估算得到，与实际情况可能存在差异。3、测算偏差风险，市场环境变化可能造成测算数据相较于实际数据偏离。