瑞幸2Q25杯量的大幅增长、单杯价格的回升以及毛利率的大幅扩张都受益于外卖平台大战。虽然外卖大战已逐渐平息，但其余烬短期仍可能利好瑞幸3Q25同店增长，只是增幅可能较2Q25有所回落。中长期来看，外卖大战利好现制咖啡渗透率的提升，带动更多消费者养成喝咖啡的习惯。因此，瑞幸也借此机会加速门店布局，提升品牌的曝光度，抢占消费者心智，并继续扮演行业整合者的角色。我们上调瑞幸2025-2026年的收入与净利润预测，并上调目标价至48.5美元。瑞幸依然是我们消费行业首选买入标的。
　　外卖平台大战余烬短期可能持续利好3Q25同店增长：尽管三大外卖平台近期已官宣停战，但根据我们的调研，目前线上平台促销力度依然高于价格战之前。同时，考虑到部分消费者可能在价格战期间已养成一定的消费习惯，我们预测3Q25的同店杯量增长相较2Q25可能有所放缓，但仍将维持正增长。尽管促销力度已显著减小，但渠道调研显示目前外卖平台的券后价格依然低于线下自取，因此消费者短期可能不会很快回到线下。这意味着短期实收单杯价格同比仍有望提升。
　　预计2H25毛利率承压，但经营利润率同比基本保持稳定：我们预计较高的咖啡豆采购价格将从三季度开始影响瑞幸的毛利率。另外，我们预计3Q25线上订单占比同比仍会增加，利好实收单杯价格的上升，从而部分抵消咖啡豆对毛利率的负面影响。外卖价格战结束将使整体外送费用的同比增速大幅下降，而经营杠杆有望抵消毛利率与外送费用增加带来的压力。我们预测2H25毛利率同比下降2ppt左右，经营利润率同比保持稳定。另外，近期生豆期货价格的回落可能意味着2026年原材料价格对毛利率的压力可能小于市场原本的预期。
　　中国消费行业为数不多拥有长期结构性趋势的企业，维持“买入”评级及行业首选：短期外卖平台价格战培养和巩固了消费者对现饮咖啡的消费习惯，利好现饮咖啡渗透率提升。而价格战的结束则意味着行业重新回归到良性竞争，现饮咖啡行业长期集中度提升再次成为结构性趋势。作为行业的领导者，瑞幸将继续凭借强大的产品创新力、品牌营销能力、高效的供应链和门店运营能力、以及优秀的盈利能力，扮演行业整合者的角色。我们维持瑞幸“买入”评级并上调目标价。瑞幸依然是我们2025年消费行业首推。
　　投资风险：行业竞争加剧；瑞幸品牌力下降。